九阳股份:经销商调整完成迎收入拐点,周转效率提升显著

事件:公司发布中报,17年H1实现营业收入32.69亿元,同比减少-1.24%;实现归母净利润3.61亿元,同比下降-0.69%。对应17Q2实现收入18.11亿元,同比增长8.64%;实现归母净利润2.25亿元,同比下降-3.02%。

    经销商调整完毕收入转正,料理机高增饭煲电磁炉回落:公司完成经销商调整,收入端转正;豆浆机销售有所好转,均价同比+10%远超行业,销量同比减少25%优于行业平均;料理机初普及高速增长;电饭煲出现小幅回落,九阳电饭煲销量同比减少10%好于行业,均价提升6%;西式小家电维持增长,同比提升19%,市场打开增长可持续;电磁炉市场出现下滑。经销商调整完成Q3再补货,下半年有望实现收入持续正增长,预计食品加工机和西式小家电下半年增速25%,营养煲和电磁炉分别15%和5%,预计H2收入增长18.88%。

    原材料涨价影响毛利率,营销投入一次性费用增加:17H1/Q2毛利率同比-0.45/-0.25pct,1~2月原材料涨价,滞后1~2个季度传递到毛利率水平,Q2毛利率小幅下降,营养煲/电磁炉行业回落,H1毛利率同比减少2.79pct/3.16pct为主要原因,食品加工机/西式小家电提价带来毛利率同比增加1.85/0.23pct,Q2、Q3原材料先降后涨,预计对下半年毛利率产生不同影响,下半年推出新品有望抵消部分Q4毛利率下降,预计Q3和Q4毛利率分别约+1.8pct和-0.9pct,H2整体毛利率小幅提升。17H1/Q2净利率同比-0.18、-1.5pct,主要系广告投入增加、人民币升值带来现金及现金等价物受损所致,Q2销售/管理/财务费用率同比+0.71/+0.06/+0.28pct,公司请艺人杨幂代言豆浆机产品,提升品牌形象,为一次性费用,预计H2回归正常水平。

    渠道优化成效初显,周转天数显著减少:1)从资产负债表看,17H1期末现金+银行理财(包含于其他流动资产中)为16.12亿元,较期初减少11.77%,主要系理财产品到期及减少购买所致;2)从周转情况看,17H1存货和应收账款周转天数分别为32.22和7.26天,分别同比-6.45天和-1.02天,体现了公司的运营能力持续提升,以及去年渠道优化效果显现;3)从现金流量表看,17H1销售商品、提供劳务收到的现金为38.47亿元,同比增长0.8%;经营活动现金流-0.58亿元,去年同期为-0.69亿元,主要系收入减少导致销售商品收到的现金减少所致。

    投资建议:公司完成渠道调整迎来收入正增长,H2预计收入增速18.88%;持续推进高端产品份额提升,料理机、西式小家电高速增长,有望长期受益消费中端化;渠道优化显成效,周转率显著提升;下半年推出新品有望抵御部分原材料涨价影响。我们预计17-19年收入增速分别为11.82%、19.51%、18.95%,净利润增速分别为10.19%、23.31%、26.18%,当前股价对应17年18.27xPE,给予增持评级。

    风险提示:原材料涨价风险,三四线房地产销售风险,宏观经济波动风险。