南极电商:矩阵生态圈完备,GMV提速,财务状况持续向好

事件:南极电商发布公司中报,2017H1实现营业收入2.52亿元,同比增长58.34%;扣非归母净利润1.25亿元,同比+58.46%;经营活动现金流量净额0.97亿元,同比+62.48%;Q2单季实现营业收入1.82亿元,同比+56.1%,实现净利润为1.14亿元,同比1.14亿元,同比+65.5%;

    H1GMV同比+98.95%,践行多平台引流策略。2017H1公司实现GMV为42.01亿元,同比+98.95%,其中Q2GMV实现23.03亿元。品牌纬度方面,南极人品牌实现GMV37.04亿元,同比增长75.43%;卡帝乐品牌实现GMV4.23亿元;平台纬度方面,阿里、京东、唯品会三个主要电商平台实现GMV占比分别为68.32%、26.36%、2.14%。阿里平台实现GMV28.70亿元,同比增长79.34%;京东平台实现GMV11.07亿元,同比+123.05%;拼多多平台实现GMV1.34亿元;唯品会平台实现GMV0.90亿元,同比+506.19%。

    应收账款和现金流状况持续好转。2017H1公司毛利率为80.23%,相较于同期下降约3个点,公司毛利率略有下降主要原因系H1支出的形象授权费;上半年公司销售费用率为5%,相较于同期下降约为2%;管理费用率为12%,相较同期下降1%,研发投入费用率为5.63%,相较于同期提升1.72个百分点。公司应收账款为3.55亿元,相较同期下降约6.54%,应收账款/销售收入比例为140.9%,相较于同期下降约141.5%,考虑经销商打款周期,预计下半年应收账款比例将显著好转;现金流方面,经营活动产生的现金流量净额/经营净收益为77.60%,环比大幅改善(2016144.7%),和去年同期基本持平(69.9%)。

    四维矩阵生态圈持续完善,品类拓展加速。公司继续践行多品类以及多品牌的战略方向,横向拓展品牌的宽度以及深度,公司品牌矩阵中LOGO品牌包括南极人系列品牌(南极人、南极人discover、南极人home)、卡帝乐鳄鱼、帕兰朵(代运营女装、童装、家纺、户外四个类目);IP品牌包括精典泰迪等;个人品牌包括PONYTIMES、PONY COLLETION、miyalife等。LOGO品牌、IP品牌、个人品牌组成的品牌矩阵是公司业务的核心,基于原有品牌拓展品类,公司经营品牌拓展带动整体规模提升。当前南极人品牌已经由服饰品类拓展至小家电领域,公司已经开发的足浴盆等整体销量良好,且性价比较高,未来新品类如电动牙刷、健康秤等将带动公司GMV增长。在新品牌方面,公司收购卡帝乐鳄鱼,将卡帝乐鳄鱼纳入南极电商的管理体系后,上半年公司实现GMV4.23亿元,超过去年全年的GMV,公司新品牌拓展持续获得成功。

    收购时间互联无条件过会,补足生态圈短板。南极电商以现金(40%)+股权(60%)方式收购时间互联,总作价9.56亿元,股权及现金购买资产,发行价格为8.29元/股,发行股本总数量0.69亿;公司募集资金发行总股本为0.55亿,定增资金为4.0亿元,其中3.82亿元用于支付本次收购;本次收购及募集资金总发行股本为1.24亿股本,收购后公司总股本增加至16.62亿。时间互联2016年度、2017年度、2018度、2019年度承诺净利润分别不低于0.68亿元、0.90万元、1.17亿元、1.32亿元。南极电商此次收购时间互联,从战略布局上来看,可作为南极电商服务型工具的重要补充,有助于南极电商卡位线上以及移动端营销推广、运营碎片化以及提升大数据分析服务,享受移动端广告的快速增长红利。配合时间移动营销服务,有助于更好的在移动端提升南极电商整体品牌矩阵的响力,最终实现降低销售费用,实现二者协同。

    投资建议:目标价18.94元,“买入”评级。完成时间互联收购之后,我们预计南极电商2017-2019年实现营业收入分别为15.68、22.30和28.31亿元,同比增长201.04%、42.18%和26.94%,实现归母净利润分别为6.09亿,9.01亿和12.11亿,同比增长102.35%,47.84%和34.40%。考虑收购及增发的股本后目前市值为233.08亿(截止8月24日收盘价),当前市值对应17/18/19年估值分别为37.73/25.74/18.25XPE。考虑未来三至五年净利润内生复合增速达到55%以上,参考可比公司估值,给予2018年PEX35倍,目标市值315.35亿,对应目标价18.94元,“买入”评级。

    风险提示:线下消费习惯改变,电商增速大幅下降;公司现金流变差,导致经营状况变差。