东方雨虹:营收大幅增长,经营性净现金流有所下滑

公司发布2017年中期报告,上半年公司实现营业收入43.11亿元,同比增长47.57%,实现归母净利润4.94亿元,同比增长35.49%。

    点评:

    营收大增,股权激励费用侵蚀公司盈利。上半年公司营业收入大幅增长47.57%,略超我们预期,分产品看防水涂料大增75.15%,是增长最快的产品,卷材、施工同比增长39.56%、44.74%较为稳健;本期毛利率为40.41%,较去年同期的42.97%略有下滑,主要由于卷材毛利率下降4.29pct至42.17%所致,Q2毛利率为40.49%,较Q1略有上行,打消市场对沥青价格上行拖累公司盈利的担忧,6月份起沥青价格开始回落,下半年毛利率有望提升;本期产生股权激励费用1.03亿元,管理费用率提升0.23pct,侵蚀公司盈利,但销售和财务费用率略有下降,本期费用率小幅压缩0.04pct至26.15%;本期净利率同比下滑1.01pct至11.40%。

    季节性因素叠加原料采购增加,经营性现金流有所下滑。由于上半年并非回款高峰期,叠加原材料采购增加,上半年经营性净现金流为-7.95亿元,较上年同期的-1.12亿元下滑较多;本期收现比为1.08与上年同期持平,但付现比提升0.24至1.59是现金流恶化的主因,同时我们看到经营性应付账款减少4.90亿元,而去年同期的经营性应付账款增加6.27亿元,这有可能是原材料涨价,公司对上游客户付款方式有所变化所致;去年下半年经营性应付账款增加较少,可能与下半年支付上游客户货款有关,今年上半年对上游客户预计已结算较多,可以缓解下半年结算的压力,叠加四季度回款高峰的到来,全年来看公司的经营性现金流会有好转。

    产能布局逐步覆盖全国,品类扩张提升成长天花板。此前公司公告拟以自有资金在湖北襄阳市投资建设防水、保温及相关建筑材料的生产和总部研发基地,项目建成后将增加3000万平卷材、4万吨涂料、20万吨砂浆、5万吨保温材料和2万吨混凝土添加剂产能。公司产品运输半径约500km,增加产能点是现实选择,当前规模以上产能点近20个,可以覆盖全国大部分市场,产能布局逐步完成,“渗透全国”的战略目标逐步实现。公司产品品种齐全,2016年底认购德国龙头涂料品牌DAW股权,进军容量更大的家装涂料市场,大幅提升成长天花板,由于处于探索初期,预计涂料业务今年贡献有限。

    投资建议:我们预计公司未来三年的EPS分别为1.62、2.07、2.58元,对应PE22X、17X、14X,鉴于公司营收增长较为强劲,提升至“买入”评级。

    风险提示:原料大幅上涨;新品研发缓慢。