华兰生物:业绩受流通政策影响短期承压,长期发展趋势仍向好

类别:公司研究 机构:天风证券股份有限公司 研究员:杨烨辉 日期:2017-08-23

上半年业绩增长5.07%,长期趋势依然向好

    2017年上半年营收、归母净利润、归母扣非后净利润分别为10.13、4.31、3.93亿元,分别同比增长18.25%、5.07%、15.94%,符合之前公司修正后的业绩预告,扣非前后净利润的差异主要在于政府补助减少。同时,公司预计1-9月净利润增长幅度为-5%-10%,变动区间为5.77-6.68亿元。公司积极应对血制品行业的发展变化以及两票制等政策对业绩的冲击,调整销售模式,持续优化产品结构,并不断推进研发,而新医保目录对血制品整体报销范围扩大,利于行业发展,公司长远发展依然向好。

    血制品收入稳健增长,积极应对行业流通渠道变革带来的压力

    1、血制品收入增长9.73亿元,同比增长15.69%。其中人血白蛋白收入4.38亿元,同比增长27.72%,营收占比43.26%,毛利率相对平稳;静注丙球收入3.27亿元,同比增长1.03%,营收占比32.33%,毛利率略提升2.51个pp;包括凝血因子在内的其他血制品收入2.07亿元,同比增19.28%,营收占比20.48%,毛利率下滑4.22个pp。报告期内,公司主要产品批签发量居于行业前列,其中人血白蛋白占国产批签发量的17%、人凝血因子VIII、乙型肝炎人免疫球蛋白、人凝血酶原复合物分别占国内批签发量的45%、29%及67%,均居国内同行业首位;静注人免疫球蛋白占国内批签发17%,居第二位,稳步占据国内血制品企业第一交椅。公司的凝血因子生产工艺升级,产能有所提升,未来凝血因子等产品的占比有望继续增大,不断优化公司产品结构。

    报告期内,血制品行业持续发生变化:人血白蛋白进口量继续增加,国内市场占比近60%;两票制等政策持续推进,部分血液制品经销商处于观望状态,血液制品采购量减少,部分小的经销商失去销售资质,角色有待转变,销售向大经销商靠拢,报告期内应收账款增长近98%。行业的销售渠道开始调整,这使得公司白蛋白、静丙等产品销售低于此前预期,使得业绩增速放缓。公司积极调整销售策略,加强直销比例和销售队伍建设,调整二、三线城市和三级甲等医院的销售布局,从大医院入手加大学术推广,报告期内公司销售费用同比大增283%。

    2、疫苗收入0.34亿元,同比大增268%,毛利率大幅提升。主要原因是山东疫苗事件影响逐步消除,行业恢复性增长,同时销售模式变化,出厂价有所提升,公司不断加强研发丰富疫苗产品线,同时加强流感病毒裂解疫苗的海外注册,努力开拓国际市场。

    血制品龙头,看好后续发展,首次覆盖,给予“增持”评级

    公司血制品品种业内最全、血浆综合利用率位居前列,并持续提升工艺,提高高附加值产品产出,血制品行业景气度仍在,公司长远发展向好。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.96、1.14、1.34亿元,对应PE分别为29、25及21倍,参考血制品行业的整体估值水平及公司的龙头地位,给以公司2017年35倍PE,目标价33.60元,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:流通渠道调整进度低于预期,行业投浆量超预期大幅提升。

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