山东高速:低估值高速巨头,路产丰富发力股权投资

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:陆达 日期:2017-08-22

路产质量优良,稳健经营毛利率行业领先。公司隶属于山东高速集团,是其旗下高速公路上市平台,2016年实现营收84.61亿元,其中通行费收入63.31亿元,均创历史新高。公司作为全国同行业运营里程最长的路桥上市公司,所辖自有路桥资产共里程1070公里,包括8条公路、5座桥梁,其中济青高速、京福高速山东段为公司核心路产,贯通山东省东西、南北走向,2016年贡献通行费收入的73%,提供了稳定充足的现金流。公司通过低价收购优质路产,打造智慧高速管理系统,降低成本,2015年、2016年毛利率均维持在66%左右,处于行业领先地位。

    济青高速改扩建加集团路产支持,利好公司持续经营。2011年7月,公司获得集团所持京福高速纳入段和威乳高速路产100%股权和潍莱高速51%股权,2015年12月,从集团收购利津大桥65%股权,公司有望持续获得集团优质路产支撑。同时,公司核心路产济青高速处于改扩建建设当中,预计2019年6月完工。改扩建完工后可将济青高速济青高速经营期限延长至2044年,根据山东省交通规划院计算,项目财务净现值为37.86亿元(i=6.0%),增加公司盈利能力同时利好公司持续经营。

    盘活存量房产,变资源优势为效益优势。房地产作为公司主要多元化业务之一,近年来,在创造营收和利润方面未达预期,2016年公司转变业务发展模式,加快转让房地产业务子公司及相关地产项目,实现房地产营收20.89亿元,实现转让收益7.49亿元。我们认为公司会继续加快盘活存量房产,在未来两年内退出房地产市场,将资源优势变为效益优势,公司剩余房地产项目权益价值达57.15亿元,预计实现转让收益6.86亿元。

    强化“高速公路+股权投资”发展模式,积极探索产业升级。公司在继续做大做强路桥运营主业的同时,积极探索转型升级,打造集证券、银行和基金管理公司于一身的多元化投融资平台。2016年,公司投资设立10亿规模畅赢基金,并成功竞购东兴证券1.2亿股增发股份,成为第二大股东,逐渐加强股权投资力度,以构建产业经营推动资本运营、资本运营反哺产业经营的协同发展格局,实现有经营期限产业与无经营期限产业的合理布局,完成公司短期收益与长期收益的有效匹配调整盈利预测,维持“增持”评级。考虑到公司继续调整业务结构,逐步剥离房地产业务,我们调整盈利预测,预计2017年至2019年归母净利润分别为32.80亿元、33.86亿元、34.94亿元(原预测为32.59亿元、34.13亿元、35.95亿元),EPS分别为0.68元、0.70元、0.73元,对应现股价PE分别为9.1倍、8.8倍、8.5倍,估值偏低,我们认为合理估值在11倍左右,对应估价仍有25%空间,给予“增持”评级。

    风险提示:高速公路车流量下滑,房地产股权转让低于预期。

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