北新建材:装配式建筑、“墙改”打开增长空间,石膏板龙头家装渗透力值得期待

乘势墙体改革,装配式建筑与二次装修打开增长空间,雄安新区建设需求值得期待。石膏板是重要的、优势显著的建筑材料之一,发展前景广阔,目前我国与发达国家石膏板人均用量相比,仍有较大增长空间,国内人均石膏板用量为2.64平方米/人,而美国6.39平米/人,日本8平方米/人。我们预计2020年国内石膏板隔墙年产值至少266亿,吊顶400亿。多维度倍增需求,发展方向明确。一是积极推进墙体改革,石膏板由传统的吊顶应用拓展至墙体,用量将提升2-3倍。我国主导隔墙材料是粘土砖,石膏板作为新型墙体材料,具备节能环保、耐火、隔声、抗震、轻质等经济适用特征。在政策大力推进绿色环保、高效节能的背景下,全装修、装配式建筑趋势明显,石膏板的绿色建材优势正对接行业发展趋势。二是住宅领域增量可观。石膏板将从商业和公共建筑领域向住宅装修装饰领域渗透。考虑到目前公司产品销量中,工装占比较高,居民地产占比偏低,未来公司将不断开拓住宅领域,石膏板存在增量空间。三是雄安新区建设新添需求。公司总部北京,以雄安为核心300-500公里内至少拥有5条产线,具备规模供应、近距离运输、经营资源丰富三重优势。此外,新型城镇化建设、二次装修均为潜在需求点。 核心竞争力聚焦产能、成本、品牌。公司产能规模全球第一,截至2016年底,公司石膏板产能21.32亿平方米。产线目前已覆盖24省市,投产与在建产线超70条。虽然石膏板行业产能出现过剩,但公司产能利用率近80%(含维修等因素),领先行业同时发挥规模效应成本较低。构成成本优势的因素还包括原材料,公司自2000年开始技改,利用脱硫石膏替代天然石膏生产纸面石膏板。为近距离获取原材料,公司产线需依附火电厂建设,多年布局已掌控脱硫石膏资源,能耗、人工成本逐年稳中有降。品牌上,公司拥有诸多国家级重点工程为产品技术、品质背书,工程知名度高便利品牌力传播。

    去低端产能、环保趋严利好供给侧环境,公司市占率、盈利能力均有提升空间。目前公司市场份额超50%,未来对标欧美龙头70-80%市占率。石膏板行业小厂众多,除市场力量优胜劣汰外,当前供给侧改革持续超预期,去低端产能与环保力度加大,而公司产能利用率较高,产品中高端,且一直致力低能耗、低排污,因此,环保督查负面影响有限,市场低端、环保不达标的产线逐步退出,更有利公司进一步扩大市场空间。目前考虑到小企业复产速度较快,除成本传导提价外,未来公司将视情况行使提价期权。同时,公司促进行业标准提高,以12mm及15mm厚板逐步替代9mm与9.5mm石膏板,高产品附加值以提升单价、利好收益。

    未来家装领域是公司战略重点,公司深入大地产集采名录,乘势精装修趋势,共赢模式推进家装墙体、吊顶装饰市场份额,我们看好公司品牌在家装领域的渗透力。我们预计2017-2019年EPS分别为0.92、1.05、1.26元,对应PE为18X、16X、13X,维持买入评级。

    风险提示:墙体改革不及预期;雄安新区建设进程不及预期。