九阳股份:渠道改革阵痛将过,豆浆机龙头整装待发

投资要点:

    事件:公司发布2017年半年报,17H1实现营收 32.7亿元,同比下降 1.2%,实现归母净利润3.6亿元,同比下降0.7%,实现扣非后归母净利润3.2亿元,同比增长2.8%。Q2单季度实现营收17.8亿元,同比增长7.0%,实现归母净利润2.2亿元,同比下降2.8%,实现扣非后归母净利润2亿元,同比增长0.3%。

    渠道整合阵痛将过,收入环比改善。报告期内,公司营收同比下降1.2%,主要是由于公司为了进一步提高经营效率,主动对渠道进行整合优化:1)根据销售能力将经销商从470家精简到300家,已于去年年底完成,市场及经销商缓冲期大致为4-6个月,H1收入业绩下滑符合预期;2)线上渠道持续较好发展,同时积极拓展商务礼品与高端商业综合体渠道。目前,渠道整合阵痛将过,我们认为公司2017H2业绩将有所改善。

    产品结构持续优化。报告期内,公司产品结构持续优化,其中以豆浆机为主的食品加工机产品营收占比同比下降0.6pp,但毛利率同比上升1.8pp,同时西式厨房电器产品营收占比同比上升2.1pp,毛利率同比上升0.2%。产品多元化战略推进,一方面利于公司产品结构安全稳定,另一方面也为公司利润增厚奠定良好基础。

    预付账款猛增,原材料成本有效控制。报告期内,受原材料涨价影响,公司毛利率同比下降0.4pp,同期预付账款达3290万元,同比增长328%,主要是为了锁定原材料价格、增大预付货款所致。因此,我们认为受益原材料成本有效控制,2017H2毛利率水平将有所改善。

    盈利预测与投资建议。我们预计2017-2019年EPS 分别为0.95元、1.11元、1.23元,根据wind 小家电行业平均PE 水平,给予公司2018年20倍估值,对应目标价22.20元,鉴于公司目前股价调整较多,较同行业其他公司处于估值低位,上调至“买入”评级。

    风险提示:原材料价格或大幅波动风险,渠道调整成效或不及预期风险。