康缘药业公司半年报:符合预期,口服产品及银杏快速增长

事件:2017.8.17晚,公司发布2017年中报,营业收入、归母净利润及扣非后归母净利润分别同比增长10.69%、0.22%和-0.07%,经营性现金流净额同比增长-17.16%。二季度单季营业收入、归母净利润及扣非后归母净利润分别同比增长11.16%、-3.74%及-2.73%。

    点评:公司中报基本符合预期,热毒宁收入增速持续放缓,其他口服产品及银杏表现靓丽。我们认为公司整体收入增速基本符合预期,因新产品推广力度加强,费用率略提升,一定程度对冲热毒宁放缓的影响,基于公司营销改革推进,口服液、片丸剂、颗粒剂/冲剂等产品快速增长,我们持续看好公司长期业绩的稳定性,短期关注热毒宁招标、医保等政策落地影响。

    热毒宁增速持续放缓、多个口服产品表现靓丽,整体收入保持稳定增长。2017年上半年,公司整体收入增速10.69%,分析公司经营数据发现,主要是热毒宁增速持续放缓的背景下,其他多个口服产品快速增长的原因所致。分产品看,1)热毒宁增速持续放缓:公司注射剂收入占比达52%,2017年上半年公司注射剂增速3.77%,对于整体增速有较大的影响。考虑银杏目前整体销售占比不高,我们估计主要是热毒宁的增速放缓导致。基于热毒宁本身的产品力分析,我们预计热毒宁有望保持稳定规模,而银杏有望凭借医保目录的进入,实现快速放量,全年有望实现2亿左右的销售额,成为注射剂条线重要的拉动力。2)多个口服产品表现靓丽:颗粒剂/冲剂营收同比增长238.86%,主要是芪葛颗粒、杏贝止咳颗粒销售增长所致;金振口服液受提价影响,收入同比增长62.98%(毛利率提升4.16个百分点);天舒片、心脑欣丸等快速增长,带动片丸剂收入同比增长39.41%。

    经营性现金流环比改善,整体稳健。从毛利率看,基本稳定;费用端,受新高毛利品种推广的加速,销售费用率略有提升。经营性现金流较一季度明显改善,显示公司整体应收项目控制较稳健。我们认为,随着公司增量产品推广的加快,在收入端稳健增长的同时,利润端保持稳定,经营性现金流基本保持稳健。

    盈利预测及投资建议。我们预计2017-19年EPS分别为0.71、0.89、1.06元,目前股价对应2017年22倍左右,基于公司核心业务有望加速增长,同时结合可比公司估值情况考虑,我们给予其2017年25倍PE,对应目标价17.75元,维持“增持”评级。

    风险提示:热毒宁降价幅度大,心脑线产品医保进入低于预期,营销改革进度低于预期。