飞科电器:业绩符合预期,新品提升天花板,线上小家电品牌雏形显现
事件:2017年8月15日,飞科电器发布中报,上半年公司实现营业收入17.23亿元,同比19.04%+;归母净利润3.79亿元,同比53.93%+;Q2单季度实现营业收入7.82亿元,同比增长17.5%+,归母净利润1.78亿元,同比75.89%+;2017年H1毛利率为39.23%,相较去年增加1.23%,实现每股收益0.87元/股,业绩基本符合预期,对此我们点评如下:
核心观点:业绩整体符合预期,公司提价如期推进,其中单品类占比较高的电动剃须刀提价约为15%左右,受益于提价,公司毛利率稳步提升,H1提升约1.23%;受益于体育小年,销售费用率下降约4.03%;净利率水平提升约5%,净利润增速远高于收入增速。线上渠道继续高增速,电商天然具备发展小家电品牌的优势,飞科线上占比将进一步提升。在增长潜力方面,公司积极拓展新品类,下半年将进入家居小家电领域的初始拓展阶段,我们认为将提升公司整体天花板,参考南极电商、网易严选、米家有品的发展轨迹,我们认公司将进入新品拓展带动规模的提升的爆发期,考虑家电以及电商估值情况,我们给予2018年PEX30倍,目标价68.65元,维持“增持”评级。
电商带动收入规模提升。报告期电子商务渠道实现营业收入8.31亿元,同比增长51.02%+,电子商务销售占营业收入达到48.23%,线上整体增速贡献比例约为24.60%;在线下,公司持续强化线下销售渠道的竞争优势,加大分销体系建设,拓展分散的中小超市,在空白区域的地级市补充经销商,使得销售渠道进一步偏平,而根据线上整体增速情况,我们推断线下营收下降约-10.74%。而我们认为线上天然具备小家电发展的优势,随着新品拓展以及成熟,线上占比将进一步提升,在具体品类增长方面,电动剃须刀同比20.46%+,电吹风5.27%+、毛球修剪器54.25%+、电熨斗-11.85%、电动理发器32.31%+、烫发器-43.17%、鼻毛器67.21%+、女士剃毛器86.23%+、吸尘器-41.51%、零配件及其他43.68%+。
毛利率进入提升通道,短期广告投入减少降低费用率水平。相较于其他产品而言,飞科电器的整体产品价格偏低,公司单品均价/其他品牌均价约为50%-60%,公司产品性价比高,研发设计能力较强,产品单价提升空间大。2013-2017年,客单价进入提升通道带动毛利率提升,预计未来老品提升单价,增厚毛利水平。2017年H1公司毛利率为39.23%,相较于去年同期增加1.23%;主要原因为公司对多款电动剃须刀、电吹风以及电动理发器提价,根据上半年销售量增长4.72%,同时营业收入增长20.46%,我们推算产品价格提升幅度约为15%左右。同时在具体品类方面,如毛球修剪器(毛利率0.8%+)、电动理发器(1.77%+) 、鼻毛器(1.1%+) 、女士剃毛器(2.66%+) 、吸尘器(2.58%+)、零配件以及其他(2.9%+)品类方面,公司也进行了提价。费用率方面,受体育小年影响,公司减少传统电视广告投入,销售费用率下降幅度较大,2017H1相较于同期减少-4.03%。受益于毛利率上升,费用率下降影响,公司整体净利率水平提升幅度较大,2017H1净利率提升约4.99%,整体净利润水平提升幅度高于营收增速。
新品进入发布期,由个护小家电进入家居小家电,提升整体天花板。渠道上,小家电具备电商发展的属性,标准品、方便运输,且物流费用/产品单价合理,适合线上发展;电商降低小家电渠道门槛,打破传统的线下渠道壁垒,对于产品力及品牌力强的企业,营收有望提速;同时,参考南极电商、网易严选、米家等发展轨迹,基于后端强研发能力,拓展产品品类,利用品牌做某个细分品类,成为未来发展趋势,小家电商利用电商平台,品类拓展加速,营收有望提速。2017年下半年根据公司规划,新品类如加湿器、空气净化器、健康秤、吸尘器,我们认为可以从两个角度解读未来发展:1、新品类拓展本身能够增厚公司整体营收规模;2、行业天花板在拓展,个护小家电领域的天花板比较低,而家居小家电市场规模达到2500亿元,大幅提升公司行业天花板,基于公司持续的研发投入(募集资金,投入为2.4亿元,研发投入费用率为1.36%,增加约0.38%),预计新品拓展将有望加速。基于“飞科”品牌下,线上逐渐成为主流渠道,可以参考南极电商、小米有品以及网易严选的发展轨迹,或将成为网上的MUJI。
投资建议:目标价68.65元,维持“增持”评级。预计2017-2019年飞科电器实现营业收入40.85、49.06、58.35亿元,同比增长21.43%、20.10%、18.94%,归属母公司净利润8.07、9.97、12.30亿元,同比增长31.54%、23.57%、23.44%,当前市值对应2017-2019年PE为32.29、26.13、21.17。参考可比公司估值以及公司未来发展,给予2018年公司30XPE,对应目标价为68.65元,维持“增持”评级。
风险提示:新品拓展不及预期;竞争加剧;公司继续加大广告投放。