浙商证券:江浙沃土孕育中型券商成长希望

公司上半年营业收入20.60亿元,同比-2.54%;归母净利润5.14亿元,同比+1.58%。表现基本符合预期。

    以深耕浙江作为核心竞争力,投行表现优异。上半年投行收入2.45亿元,同比+6.5%。公司在浙江地区根基深厚,上半年完成13的单股、债融资项目中11家为浙江的上市公司,2单并购重组项目也均涉及浙江的企业。公司上半年完成IPO项目3家,融资规模19亿元;再融资和并购重组项目4单,融资规模50亿;债券主承销项目 8 单,融资总额 68 亿元。展望未来,中国经济见底反转背景下,江浙地区经济有望率先反弹,公司占据天时地利有望取得优异成绩。

    自营“短端”投资业绩提升,“长端”搭建FICC业务平台。1H17公司自营投资收益3.71亿,同比大增超过2倍;收益率5.85%,较16年全年2.3%明显提升,且我们预计该收益率将会是同业上市券商领先水平。公司债券投资规模108亿;实现收入1.4亿元,同比增长42%;股票规模10.9亿,较上年末规模扩大8.6%,实现收益14.1%,成功超越同时市场指数;公司大力推进利率及衍生品业务的落地,做大投资规模,上半年实现盈利3000万元。

    自经纪业务受市场影响收入下降,向财富管理取得进展。上半年经纪业务收入4.69亿元,同比-33.87%。上半年股基市场份额1.24%,较16年全年下降0.08个百分点;佣金率0.0325%,较去年小幅下降。凭借在浙江及长三角等富裕地区的优势,财富管理业务推进顺利。通过积极拓展推荐金融机构参与财富管理业务取得良好效果,上半年新增财富管理业务规模 240 亿元,同比提升200%,实现收入1.06亿元,同比+10%。其中,向个人客户销售产品103亿元,推荐金融机构参与财富管理业务规模137亿元。

    资管着力主动管理转型,规模增长表现优于收入萎缩。资产管理业务收入1.86亿元,同比-37.37%。集合资产管理规模569亿,较上年末+22%;定向资产管理规模1028亿,较上年末+15.6%;专项资产管理规模6.99亿,较上年末-54.2%;公募基金规模15.10亿,较上年末-12.77%。公司着力打造主动管理的核心竞争力,主动管理规模675.52亿,较上年末增长26.4%,

    资管子公司是行业中获得公募基金牌照的12家之一,先发优势显著。收入的下滑或因自有资金投资表现欠佳,下半年有望底部回升。

    信用业务表现欠佳,规模跑在收入前面。上半年,公司利息净收入1.78亿,同比-50.14%,主要由于利息支出增加和收入滞后反应规模增长。上半年末,两融余额69.8亿,市场份额0.79%,较上年末减少0.04个百分点;创造利息收入2.94亿,同比减少12.12%。买入返售金融资产规模69.3亿,较上年末增加74.83%;创造利息收入1.41亿,同比-23.37%。两者的下滑均主因利差变薄所致。随着未来信用业务规模扩大、市场份额提升,业绩有望有更好表现。

    期货业务优势巩固。上半年期货业务实现收入7.34亿元,净利润0.86亿元,同比增加160%。依靠浙期实业做精做细基差交易业务,实现收入4.93亿元拉动收入增长。积极开展新业务,启动白糖期权做市商业务;推动“保险+期货”在云南天然橡胶项目、新疆棉花价格保险扶贫项目和广西南宁白糖价格保险项目的创新落地。

    投资建议:下调公司至审慎推荐评级。基于:(1)公司次新股光环闪耀,后续资本运作灵活性加强,品牌提升有利于业务开展。(2)公司业绩表现整体好于行业,补充资本金后,下半年业绩动能继续加强,全年业绩大概率超越行业。(3)公司在浙江乃至长三角地区底蕴深厚,依托区位优势财富管理和投行有望爆发。我们预测公司17年归母净利润13.65亿,同比增10%。用分部估值法测算出公司2017年目标市值为660.86亿,对应目标价19.83元,上升空间11%,对应公司当年PB4.76 倍、PE48.57倍。

    风险提示:市场交易低迷、业绩不达预期。