长江证券:机制灵活收入增长,科技创新布局未来

事件:长江证券2017H实现营业收入27.6亿元(YoY+7%),归母净利润10亿元(YoY-11%),归母净资产259亿元(YoY+1.7%)。加权平均ROE为3.86%,杠杆率为3.1倍。

    自营信用贡献提升。公司经纪业务和信用交易业务仍是公司前两大收入来源,其中信用交易业务对利润贡献度达13%;自营投资收益(包含公允价值变动收益,但不含对联营企业投资收益)占比上升5个百分点至19%,对利润的贡献度达19%,带动公司营业收入回升。职工数量、薪资结构变化导致职工薪酬大涨45%,虽致公司净利润增速为负,但体现了公司市场化机制特色和管理层留住优秀人才的决心。

    智能投顾卡位竞争,利息收入快速增长。

    (1)智能投顾卡位竞争,科技创新布局未来。2017H公司实现代理买卖证券手续费净收入8亿元(YoY-27%),根据Choice统计测算,上半年公司股基交易额市场份额上升7BP至1.96%,净佣金率为万分之2.3,较2016年下降0.6BP,降幅趋缓。在线下,公司成为行业内第5家实现全国(除港澳台)网点全覆盖的券商;在线上,公司推出智能投顾软件IvatarGo,可实现对客户精准的刻画和分层管理,并提供各类合适的高附加值金融服务。我们认为随着公司线上线下两方面的不断推进,预计2017年公司股基交易额市场份额在2%左右,净佣金率维持在万分之2.1左右。

    (2)利息收入快速增长。2017H利息净收入6.6亿元(YoY+28%),其中融资融券利息收入8.5亿元,同比基本持平,而股票质押回购业务利息收入5.9亿元(YoY+109%),成为拉动公司利息净收入增长的主要动力。假如可转债顺利发行,公司将投入20亿元进一步扩充信用交易业务规模,公司利息收入仍有上升空间,大投资体系逐步成型,资管稳步发展。

    (1)大投资体系逐步成型。2017年上半年公司自营投资收益达到5.2亿元(YoY+68%)。公司已逐步形成自营业务、产业基金、私募股权投资基金和创新投资全覆盖的大投资业务模式。

    (2)资管业务持续稳步发展。2017年上半年公司受托客户资产管理业务净收入2.9亿元(YoY+26%),受托管理资产总规模为1396亿元,较年初增长28%,其中集合产品规模634亿元,规模占比45%。公司资管业务立足主动管理,推出多种系列品牌,并积极探索资产证券化业务创新,上半年新发资管产品数量45只,排名行业第2位。预计下半年公司资管规模继续稳步提升,年末公司资管规模可达1600亿元左右。

    企业债承销跃升第一,带动投行收入增长。上半年公司投行业务中债券主承销规模逆市增长55%,其中企业债承销规模96亿元,排名提升17位跃升行业首位,实现巨大突破。债券承销规模的大幅提升推动公司证券承销保荐业务合计实现净收入3.5亿元(YoY+20%)。公司将受益于独特的区域竞争优势和长江经济带的建设,公司加速向投融资综合服务转型,大力发展交易型投行业务,预计公司债券承销优势继续保持,IPO储备继续逐步释放。

    可转债获证监会受理,资本金补充提升业绩。公司拟发行不超过50亿元可转债,并获得证监会受理。按可转债方案,20亿元将用于扩大信用业务规模,25亿元用于补充子公司资本金,5亿元投入证券投资和做市业务,资本金的补充将进一步提升公司业务规模和市场竞争力。

    投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价13.8元。我们预计公司2017-2019年的EPS为0.4元、0.51元和0.63元,6个月目标价13.8元。