创新股份公司半年报:业绩符合预期,湿法隔膜具备全球竞争力

事件。8月10日,创新股份发布中报,17年上半年营收5.47亿元,同比增长7%;归母净利润6544万元,同比下降13.3%;公司预告1-9月份归母净利润8283万至1.16亿元,同比增长-25%到5%,对此我们点评如下:

    聚丙烯价格上涨,毛利率下降。上半年公司无菌包装材料维持较高增长,营收9671万,同比增长37%;平膜收入1.56亿元,同比增长15%;烟膜收入1.1亿,同比增长5.9%;烟标、BOPP 膜等合计收入1.4亿,同比下降15%左右。公司下游对应烟草及无菌包装行业,上游原料为石油化工品等,主要原料为聚丙烯,占总成本一半左右,根据百川资讯价格数据上半年聚丙烯价格同期有所增长,致使公司产品毛利率下降,归母净利润下降。

    并购上海恩捷,迈入锂电最具技术壁垒的行业。湿法隔膜为技术密集型行业,四大锂电材料中壁垒最高亦是进口替代的最后一块阵地;我们预计17年国内需求7亿平,市场规模40亿左右,全球14亿平,市场规模80亿左右。根据高工锂电数据,1kwh 动力电池所需湿法隔膜价值量约90元,是负极材料的2.3倍,是电解液的1.7倍,且技术壁垒更高;但目前湿法隔膜龙头市值或是整个湿法隔膜板块市值相对则较小,仍属于被低估的板块。

    恩捷为最优湿法隔膜企业。上海恩捷产能最大、市占率最高、盈利能力最强、研发体系最完备、工艺水平最好、客户最佳;公司配套CATL、三星、LG、比亚迪,随着新能源汽车的发展以及动力电池集中度提升,公司显著受益。

    工艺、管理水平&正向研发能力塑造护城河。锂电湿法隔膜为技术密集型+资金密集型行业,这种领域类似电子功能性膜,最终比拼的是工艺水平及管理水平,公司与公司之间、产品和产品之间差异性较大。隔膜设备产膜的速度及宽度决定了该产线产能,决定了单平米折旧额,在保证质量的情况下最佳速度及宽度取决于公司的工艺积累及管理水平;另外产品良率决定了单平米原料、能耗及生产成本,最终取决于公司技术、工艺。未来行业市占率、竞争力取决于公司是否拥有持续正向研发能力。创新股份董事长、副董事长、总经理皆为高分子材料硕博士,拥有20多年制膜经验;技术总监、四大事业部负责人均为技术出身,保障公司长期竞争力。

    盈利预测与投资建议。创新股份增发并购上海恩捷,为全国第一大湿法隔膜生产商,目前在国内湿法隔膜领域市占率最高,成本最低,客户最优,我们预计年底将完成并购。考虑到增发及募集配套资金所增加的股本,假设18年上海恩捷实现并表,我们预计创新股份17-19年公司EPS 分别为1.23元、3.59元、4.77元(增发摊薄后EPS),给予公司18年30倍的估值,对应目标价107.70元,给予买入评级。

    风险提示。湿法隔膜竞争加剧,新能源汽车政策不及预期。