道恩股份半年报点评:TPV进展符合预期,未来成长动力足

事件

    公司发布2017年中报,报告期内实现营业收入4.5亿元,同比增长26%;实现归母净利4696万元,同比增长11%;归母扣非净利4634万元,同比增长16%。基本每股收益0.37元/股。公司预计预计2017年1-9月归母净利6,144.76-7,373.71万元,同比增长0%-20%。

    投资要点

    改性塑料毛利率下滑导致半年报盈利略低于预期。公司上半年改性塑料、色母粒和热塑性弹性体营业收入分别同比增长25.5%、50.9%和18.4%,增长来自于销量提升。整体毛利率20.9%,比去年同期下降5.5pcts,主要系改性塑料和色母粒毛利率下降所致。由于今年上半年聚丙烯价格同比处于高位,改性塑料毛利率14.3%,比去年同期下降7.8pcts,色母粒毛利率17.7%,比去年同期下降5.9pcts,热塑性弹性体毛利率为33.7%,基本保持稳定。报告期内,三项费用稳中有降。随着原料价格回落,我们预计后市改性塑料毛利率有所改善,募投的3万吨产能预计今年投放一半,可贡献稳定的利润增长。

    TPV扩产符合预期,明后年可快速放量。现有TPV产能是1.2万吨,IPO募投扩建按计划推进,逐步增加产能,预计明年一季度末安装完成。根据公告披露的营收增速,我们预计今年TPV出货量在1.2万吨左右,明年出货量有望在1.8万吨以上,19年满负荷生产。公司今年的业绩受制于产能受限,明后年产能放量后可快速贡献利润增长。

    产品质量一流,已成为库博战略供应商。公司与多家汽车零部件龙头企业建立了合作关系,进入了众多内资、合资的整车厂供应链。目前公司已成为全球汽车零部件巨头库博的战略供应商,在中国区已经开展合作,很快将进入其全球采购平台。公司现有订单情况良好,为明年扩张的产能消化提供了保障。

    TPV在汽车领域的渗透率有望快速提升。TPV具备低比重、低能耗、易加工、无边角料浪费、无毒环保、高性能等优势,符合汽车轻量化、环保化的要求,有望进一步替代传统橡胶和PVC。预计未来不仅使用TPV的新车车型更多,单车的使用量也有望继续增加,TPV在汽车领域正在快速渗透。

    公司采用平台化的产品规划策略,具备较强横向拓展能力。依据我们的理解,公司初步形成动态硫化+氢化+酯化三大平台,其中动态硫化平台依托于“完全预分散-动态全硫化”和增容技术,从TPV(EPDM/PP)扩展至TPIIR医用胶塞和IIR/PA轮胎阻隔层,胶塞产线预计今年建成,产能投放取决于认证进展;氢化平台专注于特种橡胶,目前已有氢化丁腈橡胶(HNBR)100吨产能,一期1000吨生产线预计18年4月底建成,产品以军工用为主;酯化平台目前在探索阶段,在TPEE等领域有所储备。未来新产品不断落地将为公司提供较强的增长动力。

    盈利预测与投资评级:

    预计公司17-19年净利润为1.00、1.75、2.95亿元,EPS为0.79、1.39、2.34元,对应PE为46X、26X和16X,公司TPV成长空间大,储备项目丰富,业绩增长动力足,维持“买入”评级。

    风险提示:TPV的市场推广不及预期,新项目进展不及预期。