海康威视半年报点评:创新业务增速快,毛利率稳中有升

事件:

    财务报告:2017年7月22日,公司披露2017年半年报。2017年1月1日-2017年6月30日,公司实现营业收入164.48亿元,较上年同期增长31.02%;营业利润38.12亿元,较上年同期增长58.16%;归母净利润32.92亿元,较上年同期增长26.22%;归母扣非净利润31.90亿元,较上年同期增长23.87%;经营活动现金流-19.43亿元,较上年减少588.42%;稀释每股收益0.357元/股,较上年增长23.96%;加权平均ROE为12.98%,较上年增加0.02%。

    对此我们点评如下:

    点评:

    公司简介:公司是全球安防龙头,是以视频为核心的物联网解决方案和数据运营服务商,面向全球提供安防、可视化管理与大数据服务。公司形成了从前端(感知)、传输、存储、显示控制到综合管理平台等全系列产品体系,为公安、交通、司法、文教卫、金融、能源和智能楼宇等行业提供细分产品、IVM智能可视化管理解决方案和大数据服务。在视频监控行业之外,公司基于视频技术,将业务延伸到智能家居、工业自动化和汽车电子等行业。

    前端产品占半壁江山,创新业务增速快。报告显示,公司产品分为前端产品、后端产品、中控设备、工程施工、创新业务及其他,各产品占营收的比重和毛利率分别为:51.51%和48.88%,15.70%和48.95%,11.51%和45.29%,2.61%和9.60%,3.73%和32.72%,14.94%和21.26%。相比去年,创新业务的占比提高近一倍。

    境外业务稳步扩张。公司境内业务和境外业务占比分别为69.79%和30.21%,毛利率分别为39.73%和49.64%。境外业务的占比较去年同期提高1.6个百分点。

    收入结构调整,业绩增速趋稳。过去两年,公司所在的视频监控行业受全球经济下行的影响,增长受到抑制,但同时行业中的部分需求也呈现出刚性的一面,因此行业进入相对平和增长的阶段。

    从历年中报来看,公司业绩经历了从2010到2016年连续六年的高速增长后,于2016年产生明显放缓。今年中报业绩增速略高于去年,过往年中均远高于行业中位数。

    2011-2015年,前端产品一直是公司营收规模增长的重要引擎。2016-2017年,前端产品增速稳步趋缓,中控设备(集中控制设备、VMS软件及中心储存设备)和创新业务(包括萤石网络、机器人、汽车技术、微影及存储)的高速增长成为新一轮的驱动力。

    公司前5大客户营收比重低于5%,营收依赖度低。传统产品方面技术扎实,注重创新(如布局AI技术、非制冷红外、雷达等传感技术),渠道成熟;创新业务发展较快。我们认为从内生角度看,公司营收增长具稳健支撑。

    成本控制见成效,毛利率稳中有升。公司通过技术创新和规模经营降低成本,在今年成效明显。2012-2016年,公司成本增速一直高于营收增速,今年是继2011年之后首次实现反转,成本增长25.34%,较营收低近6个百分点。毛利率较去年(40.1%)稳中有升,为42.7%。从过往年度看,公司毛利率远高于行业中位数。

    费用增加主要系投入加大,所得税率趋稳。公司销售费用和管理费用分别同比增长42.51%和38.50%,系加大营销网络投入和研发投入。财务费用同比减少167.40%,系汇兑损失增加。公司的期间费用率多年来稳定在20%左右,略高于行业中位数水平。

    半年报,公司所得税占利润总额比例为14.79%,近三年中稳定在15%左右,略低于行业中位数。

    经营现金流季节性效应明显。2017上半年,公司经营活动产生的现金流净额为-19.43亿元,同比减少-588.42%,主要系支付材料采购款、应缴税金及2016年度年终奖。公司经营现金流季节性效应明显。历年半年报中经营现金流绝大多数为负,但年报现金流充裕,达行业最高水平。

    应收账款周转率低于行业水平,考验管理能力。公司的营运能力低于行业中值水平。存货周转天数有明显的减少趋势,已从2012年中报的105.83天减少至今年中报的83.70天,但相比去年的77.03天产生了一定的反弹。应收账款周转天数有增加趋势,已从2012年中报的74.97天增长至今年中报的134.32天,这也是近年来的最高值。从账龄来看,一年内的应收账款占总额的89%。从过往年度看,此比例略低于行业水平。

    过往年度公司关注规模增长,应收账款占营收比重处于行业前列。并且随着公司规模不断扩大,公司的管理难度也在不断提升,这些都可能使营运效率承压。

    目前,公司正在从关注规模增长向关注效益增长转变,毛利率的提升可能是相关调整落地的结果,这可能会为应收账款的过快增长及周转率带来积极的影响。公司也在半年报中表示将继续推进管理变革,提高运营效率。我们将对此方面进行后续跟踪。

    投资建议:安防行业受经济下行影响,增速放缓,但刚需存在,从而进入温和增长阶段。公司居行业龙头地位,受益于行业整合;传统产品扎实,布局创新型技术,渠道成熟,创新业务发展较快,营收稳健增长具充足的内生动力;由“要规模”向“要效益”积极调整,成本控制初见成效,毛利率稳中有升;期间费用率、所得税稳定;经营现金流健康;应收账款周转率略低于行业中值,但表示正通过管理变革积极改善。总体看来,我们认为公司经营稳健,业绩增长确定。

    同时,安防行业数据规模庞大、采集频率高、场景化强,是AI技术的理想应用场景之一,公司也在对相关技术及产品积极布局,有望受益于AI产业的发展。

    综合以上因素,建议中长期关注。

    风险提示:前沿技术跟进及技术方向选择风险,产品安全风险,汇率风险,管理风险。