承德露露:业绩环比改善,内部改革初显成效

事件:公司发布2017 年中报,实现营业收入10.38 亿,同比下降29.00%,归属于母公司净利润2.28 亿,同比下降16.60%,扣非后归属于母公司净利润2.20 亿,同比下降19.33%,EPS 为0.23 元/股。

    二季度收入利润均扭转下滑趋势:单二季度实现营业收入2.47 亿元,归母净利润3067.74 万元,同比增长18.73%、3.09%,较一季度收入利润同比下降36.92%、19.01%较大改善,季度间的大波动主要受今年一季度郑州工厂因环保要求停产导致旺季产能不足,1 月份产品提价8%-10%销售受到影响、二季度产能恢复、同时去年二季度收入2.08亿基数较低等诸多因素影响。二季度末预收款1.28 亿、环比、同比增长146%、46%,显示渠道对于新的价格体系逐步适应、打款意愿增强。

    包装材料及单位生产成本上升导致毛利率略降:公司上半年杏仁露等主营产品毛利率45.14%,同比下降0.78 个点。从成本端看,关联交易披露杏仁采购单价30.50 元/kg 同比下降10.7%,由于马口铁价格上涨、铁印罐采购价0.51 元/个,上涨4.7%,虽一月提价覆盖一部分原料上涨,但销售下滑导致单位生产成本上升,综合导致毛利率略降。

    管理架构调整,恢复市场投放: 公司一季度由于换届、停产等因素,市场投入大幅收缩。公司四月内部组织架构进行全面调整、设立营销中心并确定其核心地位、更看重市场拓展,相应的单二季度销售费用恢复投放,同比增加59%。整体上半年期间费用率14.69%下降4.65个点,净利率21.97%上涨3.3 个点。

    盈利预测与估值:我们认为植物蛋白饮料以“健康、天然、营养高”等特点未来行业空间发展大。公司作为杏仁露饮料龙头保持90%市占率,其优势在于细分领域的产品力和品牌力,短板在于市场和营销。

    从去年开始公司推出新的广告、积极打造新品,推出甄选型杏仁露、甄选型纯核桃露、小露露,进一步扩大消费群体的覆盖面。

    去年11 月换届以来,新上任总经理鲁永明积极了解市场情况、推动公司内部改革,期待改革效果在中秋旺季进一步显现。预计下半年恢复增长,我们略调低今年预测,预计2017-2019 年的收入增速分别为-10.51%、15.0%、12.0%,净利润增速分别为-0.7%、10%、8.0%,对应的EPS 分别为0.46、0.50、0.54。根据2018 年EPS 给予24 倍估值, 目标价为12 元,“增持”评级。