恒力股份:整合涤纶产业链的民用丝龙头,有望成长为民营石化巨头

借壳大橡塑,高端的民用丝龙头。公司于16年3月借壳大橡胶上市,现有资产202.35亿元,净资产63.24亿元。目前公司是国内规模最大、技术最先进的民用涤纶长丝和工业用涤纶长丝制造商之一,公司民用丝产能140万吨,位列全国前五,工业长丝产能20万吨,位列全国第三。2016年实现营业收入192.40亿元,实现归母净利润11.80亿元。

    背靠大股东恒力集团,旗下唯一上市平台。公司由恒力集团控股(74.56%)。16年恒力集团总营收2516亿元,位列财富世界500强第268位、中国企业500强第65位、中国民营企业500强第8位、连续五年列中国长丝织造行业竞争力第一位。目前集团拥有在建大型炼化项目、PTA 资产与下游多家织造企业,公司为集团旗下唯一上市平台,有望实现炼化、石化、化工资产整体上市。

    拟注入集团上游资产,完成涤纶产业链一体化深度整合。2017年4月公司公告拟以发行股票全资收购集团旗下恒力投资(控股恒力石化、作价83亿)和恒力炼化(作价32亿),发行价格6.70元/股,合计金额115亿元,同时募集配套资金用于建设“2000万吨炼化一体化项目”。整合后公司将形成“芳烃—PTA—聚酯—民用丝及工业丝”的完整产业链。

    恒力石化坐拥全球最大PTA 工厂,贡献业绩弹性。恒力石化为全球单体产能最大的PTA生产基地,目前已在大连长兴岛建成投产了660万吨/年PTA 生产装置,约占国内实际产能的18%,在国内竞争实力较强。实际控制人承诺恒力投资17~19年净利润预测数不低于6亿元、8亿元和10亿元。17年1-4月恒力投资已实现归母净利润3.49亿元。

    2000万吨炼化项目一体化优势突出,满产有望贡献百亿级利润。项目核心是450万吨/年PX 产能,从而基本实现恒力石化生产PTA 的原料自给自足,同时生产高品质成品油等产品。恒力炼化一体化项目规模效应明显,具有显著的高品质、低成本特点,盈利能力突出,公司可研报告预计满负荷运转可实现年营业收入916.2亿元,净利润128.8亿元。

    首次覆盖,给予“增持”评级:公司作为民用丝龙头,拟注入集团资产,沿产业链上游的纵向整合涤纶产业链。16年以来下游纺织服装行业较好,带动聚酯产业景气回升,当前公司聚酯业务盈利状况较为稳定,未来作为PTA 龙头公司话语权将更强,同时一体化项目带来PX 项目自给自足,高标准炼油业务竞争优势明显,我们看好公司长期成长为民营石化巨头,预计公司17~19年每股收益分别为0.49元、0.55元和0.59元,对应PE 分别为19X、17X 和15X;考虑增发摊薄及注入标的业绩贡献,预计17~19每股收益分别为0.44元、0.52元1.47元,给予19年行业平均10倍PE 水平,对应19年合理市值为666亿,先给予一年内25%空间,目标价11元。首次覆盖,给予“增持”评级。