桐昆股份:传统业务苦尽甘来,产业一体化铸就行业巨龙

需求稳步增长,增速触底回升。在过去十年中涤纶长丝消费量复合增速维持在9.4%,产能和产量均高速增长。2016年涤纶长丝消费增速有所下降,主要受到下游消费疲软影响,但根据2017年1季度涤纶长丝产量增速来看,需求增速在2016年触底反弹,在2017年1季度产量增速达到29%。我们预计2017年涤纶长丝需求的增速将回升到7%-8%。公司目前有三个在建涤纶长丝项目,总产能达到98万吨,预计两年内建设完成,则公司产能每年增速为11%,高于市场整体增速,公司有望每年增长2个百分点的市场份额。

    经历2年低谷期,行业盈利中枢持续回升。随着近两年行业产能过剩明显,涤纶产业链景气度落入低谷。2013年以来,涤纶行业的利用率仅在82%左右徘徊,上游PTA行业产能利用率也在2013年以后跌落到70%以下,整个涤纶产业链受到了产能过剩冲击,盈利水平维持在低位长达2年时间。2015-2017年行业新增的产能有限,产能增速在4%左右,2017年新增产能约为150万吨,低于5%的消费增速。可以预见,行业景气度最差的时候已经过去,未来随着下游需求的逐渐恢复,整体的盈利水平有望得到明显的改善。

    外延涉足炼化市场,享受油气改革带来的红利。桐昆集团参股浙江石化20%股权,集团公司拟将20%的浙江石化股权注入到上市公司中。一旦浙江石化产能成功运行,公司将完善从PX—PTA—聚酯—涤纶长丝的完整产业链。

    盈利预测。我们预计公司2017-2018年的EPS分别为1.20元、1.56元,对应的PE为12.4倍、9.5倍。相对于行业同类型公司,桐昆股份估值偏低,给予“推荐”评级。