润达医疗:“内生+外延”驱动业绩翻倍增长

润达医疗近日发布2017 年半年度业绩快报:公司17 年上半年实现销售收入17.63 亿,同比增长96.3%,实现归母净利润0.96 亿,同比增长98.0%。公司业绩完全符合我们预期。

    整体打包医院数量快速增加,驱动公司内生实现25%左右持续快速增长。受益于新医改下医院降本增效压力显著增加,检验科诊断试剂整包供应模式已成为行业明确趋势。润达医疗2010年左右即于行业内最早涉足整包业务,近年来打包医院数量迅速增加。截止2014年底、2015年底、2016年底、2017年中,我们预计公司分别实现整包医院数量50家、110家、180家、220家左右。受益于整包模式下公司在同一医院市场份额持续增加,近年来公司内生增长持续超越行业平均(15%左右),我们预计17年上半年公司收入、利润内生增长有望达25%左右。

    异地渠道商资源整合加速,进一步推进公司整包业务全国性拓展,明确协同效应下公司理应享受高于普通代理商估值。整包模式异地拓展需要具备强大的区域关系资源,为此公司自上市后即积极布局收购异地渠道商。16 年中至今,公司已分别收购杭州怡丹、山东鑫海润邦、北京东南悦达、长春金泽瑞等异地核心渠道商资源。更重要的是,公司目前已成功借助收购渠道商关系资源实现了整包业务在异地的拓展(预计今年上半年公司已成功拓展北京积水潭医院整包业务,下半年仍有望在北京拓展5 家左右医院)。我们认为,异地收购渠道商资源是公司整包商业模式全国拓展的必然,良好协同效应下理应享受较高估值!

    盈利预测:不考虑未完成的外延并购,我们预计公司17-19 年净利润分别为2.33 亿、2.78 亿、3.39 亿(如考虑外延并购, 按备考利润计,公司17-18 年净利润分别有望达3.5 亿、4.4 亿左右),公司EPS 分别为0.40 元、0.48 元、0.59 元。公司一年期合理股价20 元,对应17 年估值约50 倍(按备考利润计, 对应17 年估值仅36 倍,估值仍较为合理)。维持公司“强烈推荐”投资评级。

    风险提示:整包业务拓展速度放缓;渠道商整合不顺。