云铝股份深度报告:铝供给侧改革下,全方位受益标的

投资要点:

    打造一体化优势,充分受益要素价格上涨。公司产品结构充分受益要素价格上涨,打造以铝土矿—氧化铝—炭素制品—铝冶炼—铝加工一体化的优势产业链条,公司核心竞争力显著提升。公司铝土矿可以完全满足氧化铝的生产,氧化铝的产量可以满足56%的电解铝生产,预焙阳极可以满足83%的电解铝生产,而低成本水电可以完全满足电解铝生产。未来随着去产能、自备电厂清理和环保限产等政策的逐步落地,电解铝产业链要素成本将逐渐走高,公司将充分受益全产业链优势。

    三因素叠加,全面受益供给侧改革。在清理违法违规电解铝产能,环保限产和燃煤自备电厂清理等政策逐步落地过程中供应将显著收缩,电解铝的成本曲线将逐步推高,铝冶炼环节利润将进一步提升。云铝股份将充分受益于供应收缩带来的电解铝冶炼利润提升以及燃煤自备电厂清查推动的铝冶炼成本提升。

    期限结构不合理,供应收缩预期差显著。电解铝现货在14000元/吨左右的价格时,供应增加明显,月均产量超过300万吨,电解铝产能利用率超过86%,库存保持稳定且略有下滑,表明市场供需基本均衡。而在产能去化预期下,期货市场主力合约1709电解铝价格相对现货升水,但是升水幅度仅2%左右,2018年1-5月铝合约平均价格约14500元/吨,升水幅度仅4%左右。我们认为市场对铝产能去化预期较弱。

    盈利预测和投资评级:维持?买入?评级。考虑到电解铝违法违规产能去化和环保政策带来的供应收缩以及清查燃煤电厂推升火电铝的成本,预计云铝股份2017-2019年归属于母公司净利润分别为7.3亿、11.0亿、13.8亿元。预计公司2016-2018的EPS分别为0.28元、0.42元、0.53元,对应当前股价PE为29倍、19倍、15倍。

    风险提示:电解铝铝去产能不及预期;环保政策不及预期;燃煤自备电厂清查不及预期;原料成本价格波动对公司业绩的不确定影响。