招商银行:存贷业务优势凸显,维持买入评级

事件:在今年利率上行、金融去杠杆环境下,我们认为资产端贷款业务占优、负债端优势凸显(存款占比高、同业负债占比低)的银行更加受到投资者青睐。我们再次详细剖析招行基本面,小幅调整原先盈利预测。

    强监管环境下传统信贷业务受到的监管冲击较小,公司或将受益于高贷款占比的资产结构。一季度招行贷款占比为55%,达到股份行最高水平。结合央行近期发布的《中国金融稳定报告(2017)》来看,强监管环境仍将持续,银行理财业务、同业业务将持续压缩,而传统信贷业务受到的监管冲击较小。

    贷款占比高的资产结构使得公司面临的监管压力不大。而在今年货币政策边际收紧环境下,贷款作为高收益率的生息资产也必将给公司带来利好,预计17-19年贷款占比依然稳步提升。同时,贷款结构亦进一步优化:一季度高资本消耗的公司贷款占比从16年末48%下降至45%;低资本消耗的零售贷款占比从16年末47%提升至50%,达到上市银行最高水平。

    存款占比远高于同业,负债端优势尤为突出。从负债端来看,存款占比稳步提升而同业负债占比持续缩减。一季度存款占比由16年末的68.6%提升至70.4%,而股份行平均存款占比不及60%;同业负债占比已缩减至15.0%,远低于股份行的22.9%。在未来强监管依然持续的环境下,我们认为招行较低的同业负债占比面临的监管压力更小,而在利率上行环境下,公司货将持续受益于高存款占比的负债结构,助力息差企稳回升。预计17-19年公司净息差分别为2.38%、2.38%、2.43%。

    资产质量显著企稳,未来拨备压力或将趋缓。一季度公司不良率较16年末降低11BP 至1.76%,资产质量进一步企稳。从不良认定来看,公司“不良贷款/逾期90天以上贷款”达到股份行最高水平,为127.67%,而16年关注类贷款占比和逾期贷款占比的双降也再次增强公司资产质量企稳向好逻辑。

    考虑到当前公司更加审慎趋严的不良认定态度,我们认为前期存量风险的暴露将有效缓释公司未来拨备计提压力,信贷成本有望持续降低,预计17-19年公司信贷成本为2.02%、1.95%、1.85%。

    轻型银行特色赋予更强的资本内生补充能力。在没有外部融资情况下,一季度公司核心一级资本充足率和资本充足率分别提升至12.4%和14.4%,均连续三年提升。公司资本内生增长表现优于上市同业。

    轻型银行理念成为公司各项金融业务发展的核心竞争力,公司ROE 领先同业,未来依然具备提升空间,维持买入评级。考虑到公司轻型发展理念下零售业务突出、负债端存款优势领先同业以及不良认定更加审慎趋严, 我们小幅上调公司17/18年净利润增速9.7%/10.7%/14.9%( 原预测8.3%/10.9%/14.3%, 微幅上调存款及中收增速), 对应17/18/19年8.9X/8.1X/7.0XPE ,1.3X/1.2X/1,1XPB,维持买入评级。