五粮液:改革继续深化,销售进入快轨道

深厚的品牌底蕴,是公司多次穿越行业周期的重要原因。

    公司历史底蕴深厚,历经多次行业周期,从1998年上市至2016年经历了金融危机、白酒行业黄金十年、三公消费限制等,收入从28亿增长至245亿元,复合增速13%。一直以来,公司严控白酒质量,品牌价值不断提升。在全国白酒评比中五粮液多次获奖,这奠定了五粮液中国名酒地位,较强品牌力是公司多次穿越行业周期的重要原因。

    公司产品聚焦“1+3+5”,主品五粮液十三五末有望达到2万吨。

    公司产品采取“1+3+5”聚焦战略,资源聚焦使产品焕发新活力。1、主品五粮液十三五末销量有望达2万吨,未来三年收入预计两位数增长。预计2017年五粮液销量约1.5万吨,价格提升带动收入增长15%左右。未来三年高端白酒市场有望保持15-20%收入增速,五粮液价格呈上行趋势,各地经销商数量回升和新产能投放使得十三五末五粮液有望达2万吨,公司收入将两位数快速增长。2、以五粮春、五粮醇、棉柔尖庄、特头曲、六和液为核心的系列酒2018年规模有望接近100亿,随着渠道下沉收入将快速增长。

    新董事长上任继续深化营销渠道改革,公司向精细化管理转型。

    行业调整以来,公司重塑营销体系,设立七大营销中心深耕各地渠道,设立五品部统筹管理品牌营销及区域销售协调工作。新董事长上任表示公司将从粗放的贸易营销转型为“百城千县万店”的精细化渠道模式,同时争取让经销商有10-15%的毛利空间。目前经销商库存约一个月,较为合理;据草根调研,普五一批价近800元,出厂价739元,经销商略有盈利。随着营销渠道改革继续深化,经销商利益将逐渐改善,积极性将提高。

    核心产品提价提高毛利率,体制改革提升盈利能力。

    (1)2017年普五、1618等提价预计带动高价位酒综合价格上涨10%-15%,未来三年出厂价仍有提升可能,单品毛利率将继续上行。2016年公司综合毛利率为70.20%,我们预计2019年有望达到72%以上。(2)公司定增已获证监会批准,员工和各地优秀经销商持股。公司体制改善有望提高经营效率,提高公司盈利能力。

    盈利预测及投资建议:如果不考虑定增,公司2017-2019年EPS分别为2.17/2.65/3.27元;考虑定增摊薄,2017-2019年EPS分别2.13/2.59/3.20元,对应PE分别为24/20/16倍。在高端白酒快速增长的背景下,公司深化营销渠道改革,收入利润将快速增长,给予买入评级。

    风险提示:食品安全事故、销售不达预期、经济萧条影响消费。