中航光电:从优秀走向卓越

市场基因推动军民融合,持续增长成就隐形冠军:公司是国内规模最大的军工防务及高端制造领域互连技术解决方案提供商,特殊的发展路径带来难得的市场基因,强大的研发与销售能力支撑军民融合发展,自1994年以来连续两个10年均实现10倍以上增长。目前不仅是国内高端连接器领域的隐形冠军,亦是军工体系内军民融合的成功典范。

    武器装备建设核心受益对象,集成化产品打开更大空间:公司军品涉及几乎所有军工领域,是武器装备建设的核心受益对象,增长动力主要来自三个方面:一是在安全局势与国家战略的共同作用下,军费投入持续快速增长,武器装备更新换代需求迎来加速释放;二是随着公司向非航空领域的延伸、装备信息化程度的提高、以及核心元器件国产化的加速推进,公司在军工配套领域的市场占有率仍将逐步提升;三是集成化产品从C919项目向其他军工领域的推广初见成效,新型军机与国产通用飞机均采用这一模式,为公司长远发展打开了更大的成长空间。

    新能源汽车回归理性增长,公司新能源业务结构调整:受骗补事件后新政影响,我们预计公司新能源业务结构将出现调整,商用车比例下降,乘用车比例提升,商用车连接器价值量较乘用车高,因此公司新能源业务增速会略有放缓,但受益于行业高景气依然会维持乐观增速。

    削弱通讯行业周期性影响,提前布局迎接5G建设高峰:当前4G建设高峰已过,公司通过拓展新客户、开发新产品、提前布局5G等措施,削弱通讯设备行业周期性负面影响;随着我国5G建设的逐步展开,公司通信业务有望重回快车道。

    轨交建设高景气,支撑公司轨交业务增长:我国城轨交通投资加速,轨交建设进入高峰,带动轨交相关连接器需求的增长,同时公司在高端连接器领域的进口替代也在加速推进。

    投资建议:公司军工、新能源、通信、轨交四大连接器业务,在国内都处于行业明显优势地位;公司毛利率稳定,由于规模效应,净利润增速更高;随着新技术产业基地投产、海外分公司和研发中心设立、高速背板等新产品放量,公司增长空间将进一步打开。

    同全球连接器上市公司横向比较,中航光电估值合理;同A股连接器业务上市公司比较,公司具有较明显估值优势;在军工板块中,公司更是高成长、低估值稀缺标的。公司ROE近年来不断提高,2016年ROE为19.57%,是除上市首年2007年的最高值。

    公司估值水平和业绩增速呈现明显正相关关系,随着军改部分军工订单推迟对军工业务的负面影响、新能源汽车骗补事件对新能源业务的负面影响和4G建设放缓对通信业务的负面影响逐步消除,公司有望重回高增长快车道。我们预计2017-2019年净利润分别为8.8、11.9、14.7亿元,EPS为1.11、1.50、1.86元,维持“买入-A”评级,6个月目标价34.5元,对应2017-2019年31、23、19倍PE。

    风险提示:全球宏观经济不景气;军品业务受政策影响不及预期;新能源业务不及预期;5G建设进度不及预期;轨交业务不及预期。