川投能源:水电资产优质,长期潜力大

公司水电资产优质,雅砻江水电构成公司盈利最主要来源。公司以水电为核心业务,目前权益装机889.83万千瓦,为四川省内最大的水电上市公司。2014-2016年公司分别营收11.03、11.17和10.01亿元,主要由并表的田湾河等水电(占比约78%)和主营铁路电气化控制工程的交大光芒(占比约18%)构成。2014-2016年公司归母净利润分别为34.77、38.73和35.16亿元,其中雅砻江水电投资收益占公司利润总额的约98%,构成公司盈利最主要来源。

    雅砻江流域开发潜力巨大,2021年前后有望迎来投产小高峰。雅砻江流域水量丰沛、落差集中,规模优势突出,在我国13大水电基地中排名第3。全流域可开发装机容量约3000万千瓦,目前下游1470万千瓦水电站已全部开发完毕,装机1470万千瓦。中游装机合计约1200万千瓦,目前两河口和杨房沟水电站已开工建设,其他水电站如牙根、楞古、孟底沟、卡拉等电站的前期勘测设计工作、对外交通建设工作目前正全面推进,预计2019年有望首投,2021年前后完全投产装机有望翻倍,带动公司业绩再次腾飞。

    优先发电权计划促进电力消纳,煤电价格上调将降低公司电价下行压力,量价存在正面效益。2017年2月发改委下发关于征求2017年重点水电跨省区消纳工作方案意见的函,要求2017年锦官机组和二滩电站分别送出优先发电权计划电量538.9和146亿千瓦时(2016年实际发电量分别为537.1和155.7亿千瓦时)政策,优先发电权计划电量将助力雅砻江等的弃水减少,促进公司电力消纳。上网电价方面,近日煤电上网电价上调约1分/千瓦时,公司下游输出地主要为江苏、四川和重庆,江苏占比最大,下游江苏火电价格上调将有望减轻雅砻江水电电价下行风险,量价存在正面效益。

    集团资产优质,或存在资产整合可能性。公司是川投集团旗下唯一上市公司平台,自2000年川投集团成为大股东以来公司得到集团的大力支持,先后注入了嘉阳电力、二滩水电、川投电力等资产,促进了公司业绩和规模快速增长。目前集团拥有康定水电、川南发电、川投气电、华西牙科等众多优质项目,存在资产整合可能性。

    盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年EPS分别为0.81、0.83、0.84元,对应PE分别为12.13、11.93和11.71倍。目前公司PE估值较低处于历史较低位,PB估值合理,股息率在大类水电资产中名列前茅,近年持续增高(2016年为3.1%),长期业绩在2021年前后存在爆发点。同时,电改推进后公司作为清洁能源龙头企业有望受益,看好公司中长期发展。给予2017年14倍估值,对应目标价11.34元。首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:水电消纳不良风险、电价下滑风险、电站建设不及预期风险等。