电力行业2017下半年投资策略报告:电改和国改是主要投资逻辑主线

2017年我国电力行业面临电改、国企改革和煤电供给侧改革等政策环境。

    输配电价改革今年预计能在全国范围内完成,电力行业存在强烈的合并重组预期,煤电供给侧改革也将严控煤电装机增速。预计今年火电装机增速下降到5.3%。但全社会用电量需求增速预计只有4.4%,因此今年利用小时仍继续下滑。火电利用小时为4,066,同比下降约2.4%。火电标杆电价暂时与去年持平,但脱硫脱硝电价有被降低风险,掩盖了取消工业专项资金带来的利好,加之煤价仍处于高位,因此火电盈利继续下降。水电板块由于利用小时和电价保持稳定,因此盈利一直保持在较好水平,但需要关注的是利率上升会增加财务费用从而影响水电盈利。我们认为,今年下半年的投资逻辑是按照电改和国企改革寻找优质标的。电改的最大受益者是作为售电最佳入口的地方电网公司,重点推荐三峡水利和涪陵电力;五大发电集团下的主要上市公司存在较强的并购重组预期,重点推荐上海电力;大水电盈利稳定、防御价值突出,重点推荐关注国投电力和长江电力。

    宏观环境:电改、国改和供给侧改革 。该三项改革能够重塑行业面貌。

    电力进展速度超预期,预计今年能够在全国范围内完成输配电价改革,市场电比例预计也将超过30%,增量配电改革也已启动。由于装机过剩,国家启动煤电供给侧改革,能源局计划在2020年将煤电装机控制在11亿千瓦,因此煤电理论上只存在最多20.9%的增长空间。合并重组未来会成为电力央企的改革主线,减少无序竞争,增量配电业务或成为电力行业混改的突破口。

    供需形势:供应过剩,利用小时承压 。今年用电需求增速预计为4.4%,但装机增长约5.3%,因此利用小时继续下滑。水电利用小时约3,600,同比下降0.6%;火电利用小时4,066,同比下降2.4%。

    火电板块:盈利继续下降,等待煤价下跌 。今年预计电价与去年持平,但取消工业专项基金和适当降低脱硫脱硝电价给未来电价带来不确定性。煤价成为火电盈利的决定性因素。通过回归方法,我们可以利用实时的市场数据来提前预判电煤价格指数,从而预判火电盈利变化趋势。

    水电板块:利用小时稳定,关注利率风险 。今年水电利用小时约3,600,同比下降0.6%,延续平稳态势。由于火电标杆电价下调概率很小,因此通过“倒推法”定价的水电电价的向下风险基本解除。但由于财务费用是水电的主要成本构成之一,利率上升可能对水电盈利有负面影响。

    投资策略:电改和国改是投资主线 。电力板块的PB 相对较低,加之大水电的稳定盈利,电力尤其是大水电成为避险资金的优先选择。国企改革催生行业大变革,五大发电集团旗下的主要上市公司有很强的并购重组预期。作为最佳的售电入口,地方电网公司是电改最大受益主体。重点推荐关注三峡水利、上海电力、国投电力、长江电力和涪陵电力。

    风险提示:国企改革进展缓慢;电力体制改革进展不及预期;电力需求持续低迷;煤价继续上涨;来水偏枯。