国轩高科点评报告:国轩高科获南京金龙大订单,客车销量将回暖

获南京金龙14.9亿大订单,新能源客车市场逐步回暖。公司近日与南京金龙签订2017年动力电池采购合同,合同金额大14.9亿,占公司2016年营业收入的26.78%,采购数量为1.29万套动力电池组,主要为磷酸铁锂电池,应用于纯电动客车,平均价格预计为1.6元/wh左右。南京金龙一直为公司磷酸铁锂动力电池组的核心客户,该供货合同需在2017年执行,对今年公司的业绩拉动较大。由于今年补贴退坡明显,上半年客车企业进行能量密度调整、重新认证、供应商价格谈判等,因此迟迟未放量,1-5月新能源客车生产5383辆,下滑明显,但随着6-7月各地公交公司招标完成,客车市场销量将回暖。由于前两年新能源客车透支市场需求及3万公里限制,我们判断今年新能源客车销量将小幅下滑,但由于公交市场需求稳定且为主力市场,预计下滑幅度不会大。

    三元动力电池迅速打入乘用车市场,跻身一线供应商。公司三元动力电池2016年底产能达到2Gwh,主要配套北汽EC180,奇瑞,众泰,吉利等车型,今年对EC180和奇瑞供应量较大,而众泰、吉利所配套车型下半年上市,预计对明年公司三元销量拉动较大。目前公司已于北汽签订18.75亿订单,预计今年将为北汽配套0.8gwh动力电池,加上上汽大通、奇瑞及其他车型,今年公司三元电池出货量有望达到1.8gwh。公司三元动力电池以方形为主,产品从NCM111直接切换至622,单体能量密度提升至195wh/kg,预计明年能量密度有望提升至220-230wh/kg,将有利于公司拓展广汽、上汽等其他乘用车企市场。

    在手订单充足,产能逐步爬坡。今年以来公司已与中通、南京金龙、北汽签订大额订单,合同金额共计46亿,考虑今年江淮、宇通、上汽大通、奇瑞等的供应量,预计今年公司动力电池出货将达5Gwh,其中磷酸铁锂3.2gwh,三元1.8gwh。目前公司动力电池产能为磷酸铁锂3.6gwh,三元2gwh,而年底随着山东二期项目的逐步投产(三元),产能将扩至8-9gwh,为公司明年的增长打下基础。

    掌控电池材料供应,加强成本控制,维持较高盈利水平。公司与星源材质合资设立的8000万平湿法隔膜产能将在下月初全线开通,若达产,将可配套4Gwh的电池。正极材料方面,公司磷酸铁锂已实现完全自供,三元材料产线将于今年9月份投产。硅碳负极及电解液公司也拥有技术储备,通过计划对外合作或自建生产线实现自供。此外,公司还通过提高电池能量密度,一方面使用高比容量电池材料,一方面通过提高电池容量,以此降低电池成本。因此即使目前电池组价格降至1.6-1.7元/wh,公司依然保持38%的毛利率水平。

    投资建议:我们预计2017-2019年归属母公司股东净利润为13.07亿、16.06亿、18.64亿元,EPS为1.49/1.83/2.12元,同比增长27/23/16%,对应PE为21x/17x/15x。若考虑配股(市值增加36亿),则对应2017-2019年PE为24x/20x/17x。考虑到公司为动力电池龙头企业,且后续三元产能逐步爬坡,给以目标价39元,对应2017年26倍PE(不考虑配股),维持买入评级。