华统股份:猪价下行促进盈利改善,区域屠宰龙头持续扩张

事件:近期,我们对华统股份进行调研,就公司经营情况与未来发展战略与管理层进行了交流。

    浙江屠宰业之佼佼者。华统股份凭借自身的技术工艺、区位优势、独特的经销模式成为浙江省内第二大屠宰企业,2013-2015 年公司生猪屠宰量分别为72 万头、80 万头、88 万头,屠宰量占规模以上屠宰企业占比4.4%、5.0%、5.9%, 始终为浙江省前两名,未来随着省内外市场的持续布局,公司有望由浙江省屠宰加工龙头公司成长为长三角甚至辐射更多区域的屠宰加工龙头公司。

    猪价进入下行通道,生猪屠宰加工盈利改善。对于屠宰企业来说,原材料生产成本中95%来自于生猪,屠宰业务的盈利能力主要随猪肉和生猪价差的波动而波动。由于猪肉市场价格变动灵敏度低于生猪市场,所以当生猪和猪肉价格上涨时,价差缩小,毛利率下降;生猪和猪肉价格下降时,价差扩大,毛利率提升。华统股份目前收入和盈利90%来自生猪屠宰,是A 股最纯的屠宰股,猪价下降有望给公司带来较高的利润弹性。

    浙江大本营不断巩固,省外市场持续扩张。作为浙江省第二大屠宰企业,华统股份在省内市场具备一定的规模和影响力。由于生鲜存在配送半径(200公里),因此企业必须多地建厂来扩大市场范围。公司在省内的市场结构框架较为完善,但是仍有继续充实的空间,省内的生产基地有义乌(本部)、衢州(2017年收购)、湖州(2015年新建)、台州。在浙江省外,华统在苏州的子公司于2016 年4 月投产;此外公司与江苏兴化市政府签订“兴化生猪全产业链一体化建设项目”,总投资20 亿元,通过在兴化设立全资子公司来完成项目实施。公司在省外市场的布局以与当地有影响力的屠宰企业合作的方式进行,有利于公司较快的进入省外市场。未来公司有望在浙江省内外加快布局,扩大规模及市占率。

    盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年收入分别为51亿元、58亿元、65亿元,归母净利润分别为1.5亿元、1.9亿元、2.3亿元,对应动态PE分别为31倍、23倍和20倍。考虑到公司目前成长性良好,并结合次新股估值水平,我们给予公司高于主流肉制品上市公司的估值水平,即给予华统股份2017年35倍PE,对应目标价28.7元,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:母猪补栏情况或不及预期;新项目建设或不达预期。