上海家化:收购英国婴童用品龙头,全方位调整待起航
事件
公司2017年6月8日发布公告,全资子公司AbundantMeritLimited拟以自有资金2.93亿美元(约19.96亿人民币)现金收购CaymanA2,Ltd.100%股权和相关股东债权。本次交易后公司将取得Cayman及下属经营实体Mayborn集团100%的控制权。
简评
1.标的公司Cayman为全球婴幼儿喂哺及护理产品领军企业,全球布局,实力雄厚。
(1)国际市场开拓有利,市场地位高。Cayman下属的Mayborn集团主营业务为婴幼儿喂哺工具及护理产品的生产、销售等。其品牌TommeeTippee国际知名度高,产品在50多个国家均有销售,以欧、美、澳为主要市场,其中英国、澳大利亚的市场份额超过30%。
(2)产品线齐全质优,研发实力出众。公司的婴幼儿产品定位中高端,质量高且美观实用,产品线全方位覆盖婴童喂辅、监护照料、安抚睡眠等品类。同时,公司在研发的设计、测试、成本优化等方面拥有市场领导地位,已成功推出婴儿视频监控平板等高科技产品。
(3)稳增长高毛利保障业绩,借款与激励计划拖累净利润。
Cayman控股母公司JakeHolding,Ltd.近年收入保持较高速增长,2016年实现营业收入1.50亿英镑,同比增长16.37%。盈利能力方面,公司2015、2016年综合毛利率分别达50.20%、50.51%,保持在稳定的高水平。然而受前股东大额借款发生的利息、长期激励计划奖金的确认和家化集团收购时的交易费用影响,2016年的财务费用和管理费用(包括行政管理费用和例外行政管理费用)分别高达2174.7、6542.4万英镑,导致2016年发生3746.6万英镑的亏损。
2.乘二胎红利紧跟消费升级,享协同效应强化品牌布局
(1)国内婴童行业快速增长,细分喂哺用品市场潜力大。2016年二胎放开后,我国全年新生儿数量同比增长11.5%至1846万人,而80/90父母作为消费升级主力,推动了婴童市场的持续高速发展,2016年行业规模预计达70亿元,同比增长18.64%。而喂哺用品市场在中国尚处早期发展阶段,虽然0-3岁婴幼儿数量庞大,但每年在喂哺用品上的人均支出(201元)不及欧美国家平均水平(709元)的三分之一,市场潜力巨大。
(2)打造国际化婴童护理平台,完善品牌布局,协同相互促进。公司引入TommeeTippee后,全球业务将保持相对独立,董事会成员将进驻管理,并实行月度经营情况沟通汇报;国内业务将由上海家化的品牌、渠道团队以及Mayborn的团队共同合作,在产品创新、差异化定价、多渠道数字化营销、终端渠道形象培养等全方位拓展市场。一方面,TommeTippee将与以启初为代表的婴童护理业务形成研发、生产、营销等环节的良好协同,充分利用平台和渠道优势,促进新旧业务的共同发展,完善婴童市场的多品牌、多品类布局,另一方面,该品牌的引入能够弥补停止花王代理后的品牌和收入缺口,加之新业务的毛利率远高于原先的代理业务,公司婴童市场的盈利能力将有更为稳健的保障。
3.深度优化调整,未来盈利可期。
(1)费用包袱减轻。收购后公司将为Mayborn提供股东免息借款,利息费用对利润造成的拖累有望减轻,财务费用率预计由2016年的11.75%下降至2017、2018年的4.28%和3.88%。
(2)激励制度持续。公司保持2016年向管理层发行的2.57万股B股和2017年向中层员工发行的1.2万股C股股票增值权,持股人员可在2022年根据公司增值幅度获取现金奖励。公司股权激励一方面有利于保留公司优秀人才,另一方面对中高层员工的利益绑定有助公司价值的提升。
(3)减少关联交易,专注业务:从家化集团完成收购后,公司能够减少与集团的内部交易,避免代理、经销过程中复杂的定价流程,增加工作效率,专注业务。
家化集团承诺,CaymanA2的2017、2018、2019年度净利润(考虑股权激励支出)分别不低于人民币848.88万元、2555.99万元、5133.32万元。
4.主业全方位调整,蓄势待发
公司2016年在研发创新、品牌高端化年轻化建设、店效提升和供应链优化等方面进行了全方位的调整和提升,2017年Q1剔除花王业务的影响,实现营业收入13.38亿元,同口径同比增加14.54%,归母净利润1.08亿元,同口径同比增加1.79%。
投资建议:公司收购抓住婴童市场整体快速增长和消费升级的机遇,引入Mayborn旗下TommeeTippee公司现有婴童护理业务形成良好协同,进而为公司品牌布局和国际化打下坚实基础。随着优质资产的注入与公司2017年自有品牌的升级发展,业绩有望筑底企稳。考虑到行业增速放缓和新收购公司业绩释放仍需时日,我们认为公司仍见面临较长时间的复苏。预计2017-2018年公司EPS分别为0.48、0.68元/股,对应PE分别为59、42倍,若收购后并表且实现业绩承诺,公司2017-2018净利润可达3.48亿、5.11亿元,EPS分别为0.52、0.76元/股,对应PE分别为55、38倍,维持“增持”评级。