中金环境研究报告:收购惠州华禹,环境咨询服务业务再强化

事件:

    子公司中建华帆于2017年6月2日与惠州华禹水利水电工程勘测设计有限公司现有股东签署《股权转让框架协议》,拟出资1.39亿元购买其持有的55%股权,收购市盈率为9倍。

    投资要点:

    二次出手,延续收购水利设计龙头,强化环境咨询服务业务:公司两次收购标的均采用现金收购低市盈率高成长区域龙头:1)先后收购的洛阳水利和惠州华禹均为a、区域龙头分别辐射华北与珠三角、b、收购市盈率均较低估值优势明显(分别为7.5倍/9倍),c、高成长性(承诺17年净利润分别为2400/2800万,惠州华禹2017-2020年承诺净利润对应增速为20%)。2)此次收购 a、提高公司了在水利行业的设计、治理等业务实力,强化公司环境咨询服务业务能力。b、是公司进军全产业链重要一环,有效拓展公司环保治理产业链。

    南北呼应,布局全国百亿水利设计市场:1)“十三五”时期,我国水利建设投资估算2.43万亿(来源中国证券网),以2.71%中标费率计算(中标小浪底项目设计费率),全国水利设计费用空间约为658亿。2)与洛阳水利南北呼应,辐射全国:此次收购完成后,形成洛阳水利在北,惠州华禹在南的格局,影响力辐射全国,快速把握全国市场动态。

    入口导流优势明显,占惠州百亿PPP市场先机。1)入口导流优势明显:“十三五”惠州计划水利投资198亿元,曾参与其中部分项目前期设计的惠州华禹占据先机(曾中标惠城区河涌整治工程2016年设计项目,此项目目前为PPP项目,来源中国招标网),预计惠州华禹将成为公司在珠三角设计业务和水生态治理PPP拓展的重要支点。2)入口效应持续强化:17年以来,清河PPP项目+陆良县项目连续落地,持续验证入口导流逻辑!随着公司完成在规划环评,监理,水保,验收,后评价,设计一系列产业链的布局,咨询内涵多元丰富化,入口导流优势进一步提升,未来更多项目落地可期。

    环境咨询内涵丰富化,同时向设计工程衍生。1)市场化元年,空间扩大,集中度有望提升。受益于16年底红顶中介脱钩完成,行业市场化元年,核心技术和管理成为护城河,预期未来市场将打破区域壁垒,集中度不断提升,优质企业份额提升。2)环境咨询业务市场呈现多元化趋势:国家的环境监管正趋向全过程事中事后管理,环保产业从粗放步入精细化发展。例如,排污许可等制度促精细化管理需求,激发咨询服务业空间。在行业监管趋于全过程管理的机遇下,公司借力资本市场,大力发展规划环评、监理、水保、验收、后环评等全生命周期咨询服务业务。公司环境咨询服务内容从单纯的建设项目环评发展为丰富化、多元化的全生命周期的服务体系。3)从咨询向设计工程衍生:16年整个板块业务包含咨询/设计/工程业务,营收分别为2.47/0.85/0.3亿,占比为68.2%/23.5%/8.2%。

    17年坚定看好环境咨询入口导流:17年以来,清河PPP项目+陆良县项目连续落地,验证入口导流逻辑。环境咨询产业可凭上游优势在项目初期介入,根据历史数据对应治理投资达咨询费用440倍!1)全产业链PPP项目:公司清水河10亿PPP项目3月31日落地,系公司首个全产业链PPP项目,包含沿线路段的水利、市政、景观、场馆建设四大内容。2)清河项目所在邢台市为河北唯一入选发改委住建部PPP创新工作城市,以点带面后续落地项目可期。云南陆良县项目落地,公司入口导流逻辑再次开花结果。3)入口带来PPP项目受益最大化:借助公司环境咨询平台,一方面可以提升PPP项目生命周期盈利能力,另一方面可以提升PPP项目筛选的能力,收益最大化。

    盈利预测与估值:看好公司污泥项目和环境咨询服务,以及环境医院整体战略的执行,预测公司17-19年EPS 0.6、0.81、1.02元,对应PE 26、20、15倍。维持“买入”评级!

    风险提示:项目回款风险;业务拓展不及预期;订单进度不如预期;污泥处置费用过低。