星宇股份首次覆盖报告:产品和客户向高端渗透,份额持续提升

公司是国内最优秀的车灯制造商,市场成长空间大,份额持续提升。1)2015年全球汽车照明市场总量约227亿美元,预计到2021年全球市场总量将达到277亿美元。市场集中度较高,前五大公司合计市场份额约为73.3%。2)中国车灯市场具有较大成长空间,随着乘用车销量增长和LED车灯渗透率增加,我们预计2017年国内车灯市场规模将超过500亿元。3)公司是国内最优秀的车灯制造商,在国产零部件代替进口趋势下,公司市场份额持续提升,2011-2016年,公司营业收入从11.0亿元增长到33.5亿元,复合增速25%,市场份额由5.2%提升到7.6%。

    公司产品向高端化、智能化推进,产品单价和附加值提升。1)车灯产品中单价和毛利从低到高分别为小灯、后组合灯和前照灯。公司前照灯和后组合灯的销量比重提升,于2016年获得传祺GS4、新宝来、高尔夫、迈腾、奥迪A3、Q5等多个前照灯项目,未来前照灯的收入占比有望进一步提升。2)光源方面,公司积极研发LED技术,年产50万套LED车灯及配套项目顺利投产。由于LED附加价值高,代替传统卤素灯可以为公司带来较高的毛利水平,提高产品竞争力。3)公司AFS和ADB前照灯技术已成功研发并先后推出产品,已经运用到相关车型,未来智能化车灯将是大趋势。

    公司客户从自主品牌向合资品牌渗透,进一步向豪华车突破。1)客户为国内外整车制造商,覆盖范围较广。早期以自主品牌为主,其中2007年公司最大客户是奇瑞汽车,销售收入占比53.35%;2014年一汽大众成为公司最大客户,销售收入占比38.18%。2)2016年,公司获得奥迪A3、Q5前照灯项目的订单,进入豪华车市场。3)与新客户蔚来汽车进行合作,进军新能源汽车市场。4)公司也是通用汽车和克莱斯勒在中国认定的全球合格供应商之一,部分产品出口欧美地区,2016年进入宝马全球供应链体系。

    公司定增项目稳步推进,产能瓶颈有望逐步缓解。公司定增项目于2016年落地,以41.09元的价格募集共12.7亿元,用于吉林长春生产基地扩建项目以及汽车电子和照明研发。子公司吉林星宇“年产100万套车灯项目”开始投产,佛山星宇一期预计于2017年6月投产,二期预计于2018年初投产,全部达成后形成50万套前照灯、80万套后组合灯生产能力。随着定增项目逐步投产,公司产能瓶颈有望逐步缓解,保障公司收入持续增长。

    投资建议:预计公司2017/18/19年EPS分别为1.64/2.09/2.59元(2016年为1.27元)。当前股价40.95元,分别对应2017/18/19年25/20/16倍PE。考虑汽车照明市场空间广阔,公司作为内资龙头,产品向高端化、智能化推进,客户向高端、豪华车渗透,市场份额有望持续提升,收入和盈利延续高增长。我们认为公司合理估值为2017年29倍PE,首次给予“增持”评级,对应目标价48元。