云铝股份深度研究:“绿色低碳、水电铝加工一体化”

云铝致力于绿色发展。以打造绿色、低碳、清洁、可持续的“水电铝加工一体化”产业模式为核心,构建了集铝土矿-氧化铝-炭素制品-铝冶炼-铝加工为一体的产业链,形成了较为明显的资源保障优势,实现铝土矿资源完全自给,利用区位、能源、融资等优势,科学合理、适度稳健推进“水电铝”产业集聚发展。

    公司铝土矿供给充足。云铝股份具备400 万吨铝土矿产能,氧化铝产能160 万吨,自给率超过100%,生产氧化铝的铝土矿按照按照开采成本价180 元/吨计算,其他材料及电力按照市场价计算,原料成本合计占比达53.08%、能源成本合计占比达31.68%、其余为劳动力、备件、财务等, 单吨氧化铝完全成本为1884 元。

    电解铝生产成本优势大。按照单吨电解铝需要消耗1.92 吨氧化铝计算, 120 万吨电解铝产能需要230 万吨氧化铝,云铝股份具有160 万吨氧化铝,需要按照市场价(假设氧化铝长江现货均价2400 元/吨)外购70-80 万吨氧化铝,那么氧化铝平均成本2052 元/吨。同时焙烧阳极约75%左右为自产,按照3100 元/吨计算。预计云铝股份单吨电解铝价格为10438 元/吨。

    投资建议:预计云铝股份2017-2019 年主营业务收入达到166.56 亿、174.84 亿、183.88 亿,毛利达到25.72 亿、27.11 亿、28.14 亿。考虑到云铝股份具有的水电优势,我们给予云铝股份2017/2018 年PE 估值55X/50X,对应股价为8.14 元/8.15 元。预计环保限产会支撑铝价上行, 推荐“买入”评级。

    风险提示:宏观经济不达预期;铝价格不达预期;用电成本不达预期。