宏观笔记之企业行为系列三:被动补库正式开启了吗

类别:宏观经济 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:盛旭,李迅雷 日期:2017-06-02

我们的观点:从企业营收的量价分解来看,对需求构成支撑的因素已经由“价”过渡到“量”,目前需求难言放缓。短期内企业将受益于供给侧政策放松带来的需求增长,但在量增价跌之后将很快迎来需求回落。企业或于二季度末期正式转入被动补库存阶段。

    4月工业企业利润数据显示,当月盈利数据下滑(利润总额累计增速从上期的28.3%到本期的24.4%),收入也见顶回落(累计增速从14.0%到13.5%),而同时库存增速再创新高,由年初的6.1%持续上升到4月份的10.4%。当然,由于库存指标的滞后性,它的指示意义显然要弱于前述两个指标。那么我们似乎可以很容易地得出结论:周期已经从主动补库存阶段过渡到被动补库存阶段。

    事实并非如此简单。首先,在利润总额中包含了营业外收入与支出的影响,若以对工业运行情况度量更为准确的主营业务利润作为观察对象,该指标并没有出现下滑,反而略有增长(累计增速从13.3%到13.5%)。其次,由于3月以来工业品价格增速有所回落,不可忽略价格因素对企业收入的影响。我们以剔除价格后的数据作为观察对象,可以得出如下结论:尽管收入增长有所放缓,但价格增速回落更快,销量反而加快回升,对企业需求构成支撑的因素已经由“价”过渡到“量”,短期内需求难言放缓。

    如果从本轮周期的起源进行观察,可以看到与过去的几轮周期相比,价格回升的弹性远远高于数量弹性,即需求回暖带来工业品价格的大幅飙升,却并没有使得产销量大幅增长,其原因有三:一是对于煤炭、钢铁等偏上游行业的供给侧政策管制使得工业生产受到限制,二是中上游产业在上一轮产能周期后期的低产能投放使企业的生产能力无法跟上需求回暖速度,三是企业对需求复苏的持续性仍存怀疑,特别是对于多数下游消费行业而言,并没有看到下游需求的持续回暖。需要指出的是,上游原料品的价格飙升对中下游企业的盈利形成挤占,原料成本压力使得很多企业不堪重荷,出于降低成本压力的考虑,供给侧的限产政策有所放松,但在价格已经见顶回落的右侧时点放松产量,将进一步助力价格下行。短期内企业将受益于产量放开带来的需求增长,但在量增价跌之后将很快迎来需求回落。企业或于二季度末期转入被动补库存阶段。 风险提示:政策风险

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