杭萧钢构:住宅装配龙头企业,轻资产运营利润高增

历经行业洗牌期,钢结构有望迎来复苏:2013-2015年钢结构行业经历了市场洗牌期,小企业遭淘汰,龙头企业市场占有率提升。2016年工信部发文指出到2020年,钢结构产量翻一番达到1亿吨,钢结构行业迎来快速发展期。2017年住建部发文指出到2020年,全国装配式建筑占新建建筑面积达到15%以上,据我们测算,2015-2020年装配式建筑市场需求年复合增长率将达到37%以上,5年市场空间增量近2万亿,按照钢结构建筑占装配式建筑15%测算,钢结构装配式建筑5年空间增量近3000亿元。装配式建筑将有效带动钢结构需求,钢结构行业市场空间增大,其次装配式建筑使得钢结构企业从加工商转型总承包,行业经验数据表明,钢结构加工:工程总包=1:5,成功转型后,商业模式优化,营业收入上升。此外,转型后,企业产业链延长,可以享受设计端的高利润,企业盈利水平上升。龙头企业起步较早,有望率先收益。

    三代技术行业领先,住宅工业化龙头企业:公司专注住宅市场,注重技术研发,2016年投入研发费用2.02亿元,占公司2016年营收的4.66%,远高于行业均值2.86%。公司注重技术积累,目前已经更新至三代——装配式钢管束剪力墙结构住宅体系,能够提升得房率5%-8%,且缩短施工期一半以上。该技术已于2014年投入应用,目前已经成功在万郡大都城、钱江世纪城等项目中成功应用,市场认可度较高。

    首创新型商业模式,开启轻资产运营模式:2014年公司开启以技术输出为核心的新型战略合作模式,公司享受3000万元-4000万的技术授权费和5-8元/平方米的技术使用费,同时出资1000万元-1500万元与合作方共同新设钢结构企业,产能壁垒打破。截止目前,公司已经与52家企业签订战略合作协议,覆盖21个省市,借助新型商业模式,公司全国布局进展神速,区域壁垒快速打破,有望提前占领市场。新型战略合作业务毛利高达90%以上,带动公司盈利水平持续提升,公司2016、2017Q1分别实现净利润4.4亿元和1.2亿元,同比增长272%和227%,未来公司利润高增可期,开启轻资产运营模式。

    新型商业模式快速签单,抢先布局受益雄安新区:公司2015-2017Q1,分别签单9笔、29笔、7笔,涉及资源使用费3.06亿元、9.78亿元和2.45亿元,同比增加了665%、220%、88%。雄安新区将建设成为绿色城市、智慧城市,装配式建筑作为主流将获重点推广。公司自2004年布局河北,成立河北杭萧、参股河北鑫冀,公司官网显示,河北杭萧控股80%,年产量10万余吨,2016年实现净利润1276万元,此外,公司在河北保定(2家)、邯郸、张家口、邢台与5家企业签署战略合作协议,涉及资源使用费1.75亿元,后续享受5元/平方米的技术使用费收入和投资收益,预计雄安新区将带动全国新型城市建设,公司凭借新型商业模式,快速占领市场,有望率先受益。

    投资建议:公司作为住宅钢结构装配式龙头企业,享受装配式建筑推广红利,同时创新商业模式,盈利水平快速提升,公司提前布局河北省,有望受益雄安新区建设。给予买入-A投资评级,6个月目标价18元。我们预计公司2017年-2019年的收入分别为51.51亿元、61.04亿元和70.55亿元,对应增速分别为18.73%、18.51%和15.58%,2016-2018净利润分别为6.96亿元、9.30亿元和11.80亿元,对应增速分别为55%、34%和27%,成长性突出;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为18.00元,相当于2017年27倍的动态市盈率。

    风险提示:装配式建筑推进不及预期、房地产市场持续低迷、公司订单落地不达预期等风险。