中国医药:稳健央企,工商贸协同发展

资产注入临近截止日期,注入后将明显增厚利润:2013年,通用集团下属医药资产进行重组,集团承诺将暂时无法注入上市公司的资产在重组完成四年内注入上市公司或转让给非关联交易的第三方,其中包括医控公司下属子公司江药集团、海南康力、武汉鑫益和通用电商、上海新兴、长城制药。上海新兴2016年新获批两个浆站,总共达到4个浆站,且人凝血因子八成功上市销售,今后收入有望加速增长。如果这些公司均注入上市公司,将明显增厚公司净利润。公司正式完成重组项目的时间是2014年3月,由此推算承诺注入资产的截止时间是2018年4月份,建议积极关注资产注入进度。

    整合CSO行业,前景可期:CSO企业具有较强盈利能力,国内成熟的CSO企业代理新特药,毛利率可达40%以上,公司2015年收购的河南泰丰作为地区较成功的CSO公司,净利率达到8%。在国内全面推行两票制的背景下,许多代理商和大包商转型做CSO,国内CSO行业分散,公司凭借在行业内多年积累的资源,有望成为CSO行业的整合者。

    商业业务频出新项目,外延空间较大:公司医药商业覆盖全国9个省市,实行“点强网通”的策略,深入布局已经覆盖的省份,2016年新增了黑龙江公司、泰丰医药、广东佛山通用公司、湖北十堰通用公司、黑龙江通用医疗项目、广东汕头粤东公司、湖北通用襄阳项目及美康百泰河南项目等多个项目,是近几年扩张最快的一年,我们认为在积极的战略推进下,公司执行力加强,今后有望不断落地新的外延项目。目前公司商业业务只覆盖了9个省市,且单个省份的收入均不算高,外延扩张空间大,有望抓住两票制执行的机遇,大幅提升公司商业规模。

    制剂业务后续增长有动力,原料药业务主导地位稳固:公司的制剂业务在阿托伐他汀和抗生素复方制剂的带动下,2016年增长23%。新产品瑞舒伐他汀进入收获期,市场占有率不到1%,空间可观,预计接下来制剂业务将继续维持较高增速。工业板块以抗感染和心血管治疗领域为主,原料药中盐酸林可霉素、螺旋霉素、螺旋霉素碱是公司的优势品种,市场占有率逐年提升,部分产品已经占据市场主导地位,2016年公司原料药收入略有下降,我们认为主要是因为价格下降导致。

    国际贸易预计维持稳定:2016年,我国医药外贸进出口行业增速约为7%,出口增长4.41%,进口增长10.42%,预计未来几年将维持稳定增长。公司国际贸易业务规模在行业内排名第十名左右,2016年收入68.5亿元。与委内瑞拉的合作延续之前的项目,预计仍将持续产生订单。

    给予“推荐”评级:公司为通用集团下属唯一医药上市平台,大股东有望持续给予大力支持,资产注入在即,对业绩即将产生积极影响;公司积极推动商业板块外延,工贸板块发展良好,业绩稳健。预计公司2017年、2018年、2019年的EPS分别为1.09元、1.31元、1.57元,对应PE分别为23X/19X/16X,首次覆盖,给予“推荐”评级。