建筑装饰行业:建筑行业国企改革进入黄金窗口期,后续进展值得期待

在我国特殊体制之下,国有建筑企业盈利能力普遍弱于民营企业

    众所周知,在我国特殊体制之下,国有建筑企业的盈利能力普遍弱于民企。我们认为其中原因主要有两点:第一,建筑国企的管理者与控股股东、流通股股东的利益并未紧密绑定,因此业绩诉求并没有民企那么强烈,存在一定程度的委托代理问题。第二,国有建筑公司往往会承担一些政策性任务和社会责任负担,导致部分项目的盈利性和回款质量稍差。

    国有企业在股权激励和员工持股方面方面的实施进度显著低于民企

    自2015年1月1日至今,在已公布股权激励方案实施公告或预案公告的24家企业中,仅有中国建筑、中工国际、中国海诚等四家国有建筑央企;在16家公布员工持股计划的建筑企业中,仅有上海建工、安徽水利、中钢国际三家国有企业,这与央企和民企的单体产值体量极不匹配。

    解决高管股权激励问题已成为建筑国企“做强做优做大”的必要条件之一

    委托代理问题是我国建筑国企业绩难以释放的因素之一。而通过股权激励等相关方式将员工、高管、企业三方利益绑定,才能加大企业业绩释放动力,从而更快达成习近平总书记于2016年提出的“坚定不移把国有企业做强做优做大”重要指示。员工持股、高管股权激励等措施的推进已成为建筑国企“做强做优做大”的必要条件。

    近年来订单、信贷等资源向国企集聚,供给端出现有利变化

    从2016年以及2017年一季度9大建筑央企新签合同额和同比增速可以看出,目前建筑项目相关订单正在逐渐向国企集聚。在订单以及信贷资源向国有建筑央企集聚的情况下,国有建筑央企供给端出现了有利变化。

    建筑行业国企改革已经进入必要阶段和黄金窗口期

    近年来我国固定资产投资完成额逐步下行,这是由我国人口结构变化所决定。在建筑行业景气度逐渐步入下行通道的背景下,推进建筑行业国企改革的必要性已经显著提升。目前部分建筑央企和地方建筑国企的PB值已经接近1倍,估值水平较低,其中9大建筑央企中,有7家PB值位于1-2倍区间,并且近两年建筑央企业绩处于良好局面,而随着整体投资增速下滑,建筑国企目前的业绩亮点很可能成为昙花一现,因此目前国企改革已经逐渐进入必要阶段以及黄金窗口期。

    投资建议。

    在我国特殊体制下,国有建筑企业盈利能力普遍弱于名营企业,但国企股权激励方面的实施进度却显著低于民企,因而解决高管管权激励问题已经成为建筑国企“做强做优做大”的必要条件。近年来订单以及信贷等资源向国企集聚,供给端已经出现较多有利变化。在建筑行业景气度下行,且建筑国企估值较低的情况下,国企改革已经逐渐进入必要阶段和难得的黄金窗口期。

    我们认为随后部分建筑央企和建筑地方国企的国企改革进展非常值得期待。从投资的角度,由于目前各种社会资源正在大量向国企(尤其是央企)集聚,因此预计建筑国企投资标的至少能够贡献相对收益。在建筑央企改革方面,推荐关注葛洲坝、中国建筑、中国中铁、中国中冶、中国电建、中国核建、中国铁建、中国交建、中国化学等标的;在地方国企改革方面,浦东建设、隧道股份、四川路桥、山东路桥、粤水电、上海建工等标的同样会受益于改革过程。

    风险提示:固定资产投资加速下行,国企改革推进力度不达预期。