众合科技公司研究报告:轨交信号国产化+环保PPP,业绩反转值得期待

16年业绩下滑主要原因是脱硫脱硝&轨交板块的下滑。16年公司实现营收12亿,同比-34%,归母净利润-1.1亿,同比减少1.4亿,EPS为-0.34元。

    公司业绩下滑主要受脱硫脱硝板块及轨交板块收入下滑影响,16年脱硫脱硝板块营收1.2亿,同比-73.3%,目前该业务已剥离,轨交板块营收7.8亿,同比-23%。

    自研CBTC系统实现商业化应用,轨交信号系统(国产化)龙头值得期待。1)运营经验足:截止16年末,公司已有16条地铁信号系统运营及在线线路投入运营,20个AFC/ACC项目在运行;2)自研系统商业化:拥有自主知识产权的信号系统取得认证后,已应用于7个项目,自研BiTRACON型CBTC信号系统已通过德国TUV莱茵国际认证,并与杭铁签订4号线工程化测试协议,17年1月签约重庆地铁四号线信号项目,CBTC无人驾驶UTO信号控制系统应用在深圳比亚迪坪山园区云轨示范线;3)国产化空间大:根据《铁路中长期发展规划》,十三五期间,我国城市轨交总投资增量市场空间将超2万亿元,我们预计信号系统约有1000亿左右的市场空间,而17年新增营业里程和开工轨交开工有望提速,公司作为国产化龙头,自研系统已有商业化应用,产品有望乘着国产化的东风,提升市占率(目前为10-15%),值得期待。

    转型污水处理,环保业务拓展积极。1)海拓环境:剥离网新机电,15年收购浙江海拓环境(主营重金属/印染行业等工业废水处理),环保业务由大气治理转型至污水处理领域,16年水处理业务营收2.2亿,同比+22.5%,毛利率达37%。据不完全统计浙江省内90%以上的大规模电镀集控区废水处理项目均有海拓环境负责运营(公司年报披露),16年业务范围已拓展至广西、山东、河北等地。2)苏州科环:公司发行股份收购苏州科环(石化污水)17年3月已获证监会有条件通过,资产已过户,标的公司17-19年业绩承诺为归母净利不少于7312/9141/9699万元。3)环保PPP基金:控股子公司众合碧橙(主营污泥及固废处理,公司占比60%),设立环保项目专项基金,规划总规模50亿,首期20亿,首期众合碧橙出资1亿(劣后),基金计划投资静脉产业园的固废、危废、水处理等环保项目,包括PPP/BOT/BOO等模式项目。

    盈利与估值。我们预计公司17-19年EPS(考虑增发)分别为0.56/0.84/1.13元,虽然16年亏损,考虑轨交市场前景良好,公司自研系统竞争力强,叠加环保业务拓展顺利,因此业绩反转可期。参考轨交行业可比公司2017年33倍PE估值,环保行业可比公司2017年49倍PE估值,综合给予公司2017年业绩49倍PE估值,对应目标价27.44元,首次覆盖,给予“增持”评级。