口子窖:产品结构持续升级,民营稳健风格尽显
事件:口子窖公布2016年年报,报告期内公司实现营业收入28.30亿元,同比增长9.53%;归属于上市公司股东的净利润7.83亿元,同比增长29.41%,基本每股收益1.31元,同比增长23.58%,每10股派发现金红利4.5元(含税)。同时公布2017年一季报,报告期内公司实现营业收入10.33亿元,同比增长16.33%;归属于上市公司股东的净利润3.27亿元,同比增长20.80%。
产品结构持续升级,业绩符合预期。2016Q4公司实现收入4.95亿元,同比增长5.26%,环比下降0.63pct,预收账款达4.44亿元,环比大幅增长137.43%,这与春节前期渠道反馈普遍断货相符,我们认为主要因为四季度任务规划不高导致备货不足,而春节提前省内百元价位产品消费需求旺盛使得经销商积极打款但无货可发。全年公司实现营业收入28.30亿元,同比增长9.53%;分产品来看,高档酒口子窖系列收入25.51亿元,同比增长11.95%,预计口子窖10年和小池窖增速更快;老口子和口子美酒为代表的中档酒收入1.31亿元,同比减少12.30%;低档酒口子酒系列收入0.99亿元,同比减少11.50%。分市场来看,省内收入23.14亿元,同比增长17.84%;省外收入4.67亿元,同比减少18.97%,主要是省外市场优胜劣汰主动调整所致。2016Q4公司实现净利润0.71亿元,同比增长6.76%;全年实现净利润7.83亿元,同比增长29.41%,利润增速明显快于收入增速主要得益于毛利率提升和费用适度管控。17Q1公司实现收入10.33亿元,同比增长16.33%,预计省内收入增速在20%左右,省外收入增速回升至10%左右,预收账款为3.60亿元,同比大幅增长77.34%,后续增长得到有效保障。17Q1公司实现净利润3.27亿元,同比增长20.80%,我们认为利润增速略快于收入增速主要得益于口子窖系列快速增长。
毛利率稳步提升,费用率持续下行。2016年公司毛利率为72.44%,同比提高2.61pct;其中Q4毛利率为71.67%,同比提高3.25pct。2016年公司期间费用率为19.18%,同比下降2.35pct;其中销售费用率为12.75%,同比下降1.11pct,市场投入更加合理化,管理费用率为6.62%,同比下降0.81pct,优化组织结构,管理效率得到提高;财务费用率为-0.19%,同比下降0.43pct;2016年公司净利率为27.68%,同比大幅提高4.25pct。公司现金流良好,全年经营活动产生的现金流量净额为6.40亿元,同比增长19.40%。17Q1公司毛利率为72.80%,同比提高0.61pct;期间费用率为13.76%,同比下降1.51pct,其中销售费用率为10.09%,与上年同期持平,管理费用率为3.76%,同比下降1.52pct,财务费用率为-0.10%,同比下降0.06pct;净利率为31.66%,同比提高1.17pct;经营活动产生的现金流量净额为1.98亿元,同比得到明显改善。
充分受益省内消费升级,民营机制稳健风格有望保证公司持续两位数增长。安徽省内市场,口子窖品牌力突出,充分受益百元价位消费升级红利,2017年公司加强口子窖10年市场投入,产品结构将继续上移。渠道方面,省内公司积极加大县级以下区域市场运作力度,乡镇市场具备充足增长潜力;外调整到位、扎实前行,一季度重回正增长。公司管理层持股结构合理,民营优秀体制在四家徽酒中最为突出,风格低调务实,百年老店雏形已现,未来业绩有望继续保持两位数增长。
投资建议:目标价42.5元,维持“买入”评级。我们调整盈利预测,预计公司2017-19年营业收入分别为33.04/38.07/43.57亿元,同比增长16.74%/15.23%/14.45%,2017-19年净利润分别为9.62/11.41/13.34亿元,同比增长22.77%/18.61%/16.89%,对应EPS分别为1.60/1.90/2.22元。给予目标价42.5元,对应2018年22倍PE。
风险提示:限制三公消费力度加大、中高端酒竞争加剧、食品品质事故。