梦洁股份:16年业绩承压,17年有望外延内生促增长

类别:公司研究 机构:光大证券股份有限公司 研究员:李婕 日期:2017-05-03

16年业绩承压,17Q1获益大方睡眠并表及终端销售好转业绩改善。

    16年公司实现营业收入14.47亿元,同比降4.67%;归母净利润9727万元,同比降37.38%,EPS0.14元低于预期,10股派1元(含税)。公司收入有所下滑主要为终端零售市场未见明显起色以及公司调整销售政策(取消年底“冲销售”做法)、控制经销商促销力度所致,净利增速低于收入主要受到费用率上升拖累。扣非净利同比降43.12%,降幅高于净利主要为政府补助及其他营业外收入增加803万元所致。

    16Q1~17Q1收入分别增2.05%、-16.93%、2.41%、-4.05%、32.41%,净利分别增1.81%、-4.23%、-80.86%、-56.92%、11.04%。16Q4收入下滑主要为公司控制经销商促销力度影响收入,Q3~Q4净利降幅较大主要因销售费用率大幅上升;17Q1营收上涨主要系大方睡眠51%股权自16年11月开始并表以及终端销售有所好转贡献内生性增长,二者分别贡献约20%、10%的增长。

    16年渠道继续扩张, 17Q1各品牌均现改善。

    (1)渠道方面,16年新开门店300多家、更换或撤销100多家,净增200多家;结构上直营店比例有所提升。公司规划17年开设300~400家门店。

    (2)分品牌来看,16年梦洁收入有所下滑,高端品牌寐收入约3亿元、梦洁宝贝约1亿元,两个品牌略有增长。

    17Q1梦洁宝贝表现突出,收入实现40%左右的增长,寐增10%左右、梦洁5%左右;家居品牌本舍目前规模较小。

    (3)分渠道来看,16年线下渠道收入下滑;线上收入2亿多、增速不高,主要为公司线上业务策略注重高品质、高客单价而非销售规模。

    (4)分地区,16年传统优势地区华中、华东地区收入分别降3.54%、8.14%;华南、西南、西北、华北、东北、出口收入分别增18.33%、-27.25%、-7.64%、-6.36%、-7.89%、-37.37%。出口方面,公司规划17年通过合作亚马逊等跨境电商拓展海外市场,规划2-3年实现亿级销售规模。

    (5)从量价来看,销售量同比增12.51%,从而推出价格同比降15.27%。

    毛利率升、费用率大增,拓展家居品类致库存增加。

    毛利率:16年毛利率上升1.62PCT 至49.41%,主要由于高毛利率产品销售占比提升,其中被芯、枕芯毛利率上升较为显著,分别上涨6.66、2.43PCT。16Q1~17Q1毛利率分别为48.73%(+0.66PCT)、55.72%(+9.25PCT)、42.55%(-4.65PCT)、50.05%(+1.40PCT)、48.79%(+0.06PCT)。

    费用率:16年期间费用率上升6.93PCT至40.03%,其中销售费用率提升6.78PCT至34.56%,主要由于新增直营渠道相应人工成本、终端建设费、房屋租赁费等增加,同时广告及促销费增加;管理费用率降0.23PCT至5.12%,主要系期权费用减少;财务费用率上升0.38PCT至0.35%,主要系借款增加,相应利息支出增加。

    其他财务指标:

    1)16年末存货较年初增31.58%至6.00亿,主要系2016年布局大家居,进行家居用品备货所致;其中存货/收入为41.47%,较去年同期提升11.43PCT;存货跌价准备/存货为1.00%,较去年同期1.10%略降;存货周转率为1.39,较去年有所下降。17Q1存货较年初增7.23%至6.43亿。

    2)16年末应收账款较年初升2.78%至4.06亿;17Q1应收账款较16年末降15.19%至3.44亿,降幅高于去年同期,显示公司回款力度加大。

    3)16年资产减值损失较去年同期减少74.26%至559万,其中存货跌价损失、坏账损失分别增129万、降1742万;17Q1资产减值损失同比增79.90%至-401万。坏账损失明显减少,主要为公司加大回款力度、提高应收账款质量。

    4)16年营业外收入同比增长293.47%至1262万,其中政府补助、其他营业外收入分别增加383万、559万;

    17Q1营业外收入增33.80%至107万。

    5)经营活动现金流量净额较去年同期增加74.51%至1.16亿,主要系公司收回经销商前期应收货款所致。17Q1经营活动现金流量净额为-8440万,同比降18.56%。

    互联网+CPSD 战略持续推进,“精深产品+温度服务”提升品牌竞争力。

    公司2015年开始战略实施互联网+CPSD 战略,围绕消费者(C)从产品(P)、服务(S)、渠道(D)等多维度出发致力于为中国消费者提供高品质生活产品和服务,2016年继续推进。

    产品方面:1)收购大方睡眠,纵向做深做精原有床上用品品类:16年梦洁宝贝、梦洁品牌部分门店推出了“童芯研究所”、“睡魔士”功能性产品专区,在拉动门店销售增长方面效果良好。同时,公司以现金1.6亿元收购福建大方睡眠科51%股权,16年11月开始并表;公司定位大方睡眠为功能性产品,公司产品将会全部使用大方睡眠的材料,在社区店、专卖店中设立功能专区进行销售、将大方睡眠的功能性产品板块迅速做大。大方睡眠承诺16、17年扣非归母净利不低于4129、5367万元,同比增速均为30%。17年大方睡眠目标实现2.8亿元销售额,6000~7000万利润。

    2)横向拓展智能家居、生活家居品类:先后合作和而泰开发智能卧室系列产品、设立梦洁智能卧室实验室和互联网产业并购基金、设立定位时尚快消的一站式家居生活体验平台本舍商贸公司。16年末家居品牌本舍已经开店10家、主要在购物中心店,预计17年继续拓展20家以上的店铺(专卖店、商场都有可能)。此外,公司通过参股婚礼堂、梦金所等进行婚庆服务、供应链金融等周边产业及服务的布局、有望形成多业务协同。

    服务方面:梦洁特色会员服务体系进一步升级成为管家服务体系,涵盖了高端洗护、卧室打理、婚庆服务等服务内容。公司分别设立“大管家”、“星生活”2家子公司布局家居服务(其中“星生活”定位于主营高端品牌寐的相关服务)主要提供洗护和上门除螨除虱服务,盘活现有会员增值消费空间同时挖掘新的潜在客户。渠道建设方面,16年全年新增服务终端130余家,计划17年至少落地100~150家高端洗护门店;另外公司通过app 提供上门除螨除虱等管家式服务,16年做了1万多单、实现了4000多的返单,17年目标10万单。

    渠道方面:1)借助定增利用3年时间通过新开/改造/购置773家智慧门店,连接线上线下、为客户提供增值服务。智慧门店采用旗舰店、百货专柜、社区店等多种形式,其中社区店定位基本款、拓展品类、进一步密集延伸至消费者的最后一公里。2)线上渠道方面,公司定位向高品质高客单价转变、不盲目追求规模,丰富产品系列,线上线下寻求融合。

    定增获批加快生产、渠道升级,17年业绩依托内生增长、大方睡眠并表有望改善。

    我们认为:1)主业方面,目前公司已经形成梦洁、寐、梦洁宝贝、MEE、本舍等多个不同的品牌, 演绎覆盖不同定位、风格、渠道等。未来公司着力精深产品、提高功能性、超越原有仅注重花色、款式等同质化竞争、注重产品科技研发,目前梦洁宝贝和梦洁品牌已经推出部分功能性产品,预计未来在全国范围内推广,有望进一步助推公司业绩复苏提升;同时公司计划17年合作亚马逊等跨境电商开拓海外市场,出口业务有望贡献增长点。2)资本运作方面,2017.1.14公司公告定增方案调整为不低于7.29元/股募集不超7.89亿元投资智慧工厂、O2O 营销平台(取消补充运营资金),17.2.23定增方案已获得证监会审核通过,若顺利预计可于17年上半年发行完成;3)股权激励方面,公司16年业绩均未达到首次、二期股票期权激励计划行权条件;二期股票期权激励计划2017年考核目标为净资产收益率不低于11.50%且扣非净利润较15年增速不低于20%(即17年扣非净利润不低于1.84亿元,较16年增速不低于111%)。4)预计未来公司在高端软体家居及家居生活类产品等方面仍有并购预期,有望继续扩充公司品类。

    我们看好公司互联网+CPSD 战略推进,公司行业地位优秀、功能性产品及增值服务的重点拓展符合消费升级背景下消费者对于体验的更高要求,长期来看业务空间较大、且有利于提升用户粘性;短期来看17年大方睡眠全年并表贡献业绩,且17Q1终端销售较好,公司16年去库存、调整对经销商政策(销售政策、回款等)有利于17年轻装出发,提高终端运营质量。

    2017年公司计划营业收入同比增长10%以上,17H1预计实现净利5589.25~6707.10万元,同比增0~20%。

    调整17~19年EPS 为0.18/0.20/0.23元,对应17年PE39倍,短期估值偏高,但考虑到17Q1出现好转迹象、大方睡眠并表带来业绩及协同效应体现,并期待后续外延并购项目的落地,维持“买入”评级。

    风险提示:消费疲软、家居服务等新业务推进不及预期。

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