小天鹅A:收入增速大超预期,内外销份额大幅提升

事件:小天鹅A 发布2017 年一季报,实现收入56.9 亿元,同比+34.21%;归母净利润3.97 亿元,同比+25.28%,整体表现超市场预期,17Q1 收入及盈利增速较16Q4 有较为明显改善。

    收入增速环比显著提升,市场份额持续上升:17Q1 季度收入增速环比16Q4/16Q3(+21.6%/+16.0%)显著提升。从行业角度看,中怡康17Q1 季度洗衣机行业总销量同比-10.74%,销售额同比-2.99%,公司表现远超行业平均水平。公司17Q1 整体市场份额仍持续上升,小天鹅及美的品牌整体销量市占率为17.8%、8.6%,同比-0.22、+0.94pct。从出口看,根据产业在线数据,美的系洗衣机17 年1-2 月出口量同比增速+31.0%,出口份额19.6%,同比提升2.3pct。内外销的优秀表现带动整体收入端成长,也得益于公司产品结构改善更符合消费者需求及行业发展趋势。从中怡康数据看,洗干一体机占滚筒比例接近10%,促进公司产品结构改善和均价提升。

    涨价将缓解原材料成本压力,期间费用率有所上升:公司17 年一季度毛利率、净利率为25.7%、7.7%,同比-2.44、-0.82pct;16Q4 毛利率、净利率为23.31%、6.50%,同比-2.67、-0.73pct。17Q1 季度环比16Q4 毛利率下滑幅度已有所收窄。17 年一季度洗衣机主要原材料钢材价格同比涨幅超过50%、塑料价格涨幅20%。洗衣机行业竞争格局相对较好,公司作为行业龙头具备较强的议价能力和成本转嫁能力,预计涨价完成将减轻一部分原材料成本上升压力。从费用率看,17Q1 销售、管理、财务费用率同比+0.26-0.29、+0.40pct,三项费用率整体+0.37pct,期间费用率有所上升。

    在手现金超过百亿,预收科目增长近8 成:1)17Q1 年期末公司货币资金41.8 亿元,同比增加18.9 亿元;其他流动资产(主要为银行理财)为82.7亿元,同比增加11.7 亿元,预计公司在手现金(货币资金+银行理财)超过124 亿元;2)期末预收款项16.6 亿元,同比大幅增长78.1%,体现强大的业绩增长潜力;应收票据和应收账款合计28.8 亿元,同比减少10.8%;存货12.5 亿元,同比增长133.1%;应付票据和应付账款合计27.6 亿元,同比+21.1%。3)从周转情况看,公司存货、应收账款周转天数分别同比上升12.7、0.1 天,营业周期上升12.8 天,整体周转有所放缓。4)公司17Q1经营性净现金流-1.69 亿元,同比下滑129%,主要原因为购买商品、接受劳务支付现金同比大幅上升103.6%。公司推行T+3 模式,改变了传统营销生态状况,对于渠道和经销商现金流要求主动放松,有利于未来公司和整个营销渠道生态盈利水平的上升。

    投资建议公司销售端表现显著好于行业,新产品的投放助力公司获得更高的市场份额。地产后周期效应持续,需求端仍具备保障。一季度家电涨价逐步完成预计将减轻原材料成本上升压力。公司充裕的在手现金流保驾护航,若二季度原材料价格出现短期高位向下的临界拐点,则公司Q2 季度利润率仍有提升空间。我们预计公司17-19 年EPS 为2.26、2.63、2.91 元。公司当前市值252 亿元,若扣除124 亿在手现金,以17 年净利润14.3 亿元估算实际业务对应17 年PE 仅9.0 倍,维持买入评级,6 个月目标价52 元。

    风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险。