美的集团:并表后主业表现理想,未来产业链业务协同效果逐步显现

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    公司公布2017年一季报,营业收入597.6亿元,+55.9%;归母净利润43.5亿元,+11.4%。实现EPS0.67元。Q1库卡及东芝已经并表,剔除并购资产溢价摊销影响,公司净利润同比增长22%。公司原主营业收入+31.0%,净利润+22%。另库卡集团实现营收58.1亿元,+26.0%,净利润2.0亿元,+27.0%;东芝家电实现营收37.8亿元,净利润-1.9亿元。

    简评

    (1)并表后规模效应助力公司全业务线并轨发展

    2017Q1实现营业总收入597.6亿元,+55.9%。库卡及东芝并表,对营收影响显著。其中,库卡集团实现营收58.1亿元,+26.0%,东芝家电实现营收37.8亿元。利润-1.9亿元,同比开始改善。

    在空调业务1-3月公司总销量达到912.0万台,+26.1%,累计市占率达26.0%。其中,内销382.0万台,+46.9%,市占率22.3%;外销530.0万台,+14.5%,市占率29.6%,虽然略低于行业整体增速,但是基于T+3策略,公司具备安全的备货安排策略。

    综上,一季度公司实现净利润43.5亿元,+11.4%。扣除Q1确认的资产摊销费用6.0亿元影响,公司净利润+22.0%。

    (2)成本和摊销费用影响依旧明显,净利润率承压

    公司2017年Q1整体毛利率为25.3%,同比降4.9个百分点。基于并表的因素,应分部进行计算。2016年下半年以来的原材料压力影响依然明显,预计持续到Q2将出现改善。同时由于库卡主营毛利率较低,并表后对公司毛利率有一定影响,库卡所处行业估值与目前主业估值体系不同,估值安全性及业务增长性未来将逐步显现。

    Q1公司销售费用率11.4%,下降1.5个百分点;管理费用率5.3%,由于摊销增长较为明显,上升1.0个百分点。同时,财务费用为-1.8亿元。公司2017Q1净利润率7.3%,同比下降2.1个百分点。

    家电终端价格在新品陆续推出及产品结构升级的过程中逐步提升,成本影响预计在今年Q2将逐渐弱化。同时,资产摊销还将对盈利有较大影响,预计在17年年内摊销带来的净利润下降在20亿左右。整体而言,库卡、东芝对公司在研发实力、制造能力、品牌力均正向提振,预计在公司强大的整合能力下,全年利润增长依旧显著。

    (3)产业整合,协同发展,发掘集团长期增长潜力

    公司保持高效管理能力及执行能力,17年在东芝家电分部整合力度加强,发挥品牌优势,预计实现扭亏。库卡分部一方面与公司制造产业协同,提升公司自动化生产能力,另一方面通过提升库卡在中国运营能力,收入将快速增长。17年,公司海外并购带来的长期增长潜力逐步释放,财务并表优势也将逐步体现。

    投资建议:预计2017-19年EPS为2.69/3.47/4.46元,对应PE分别13/10/8倍,给于“买入”评级。

    风险提示:原材料成本提升;人民币汇率波动加剧;天气因素导致需求不振。