金新农:饲料稳定增长,产业链布局贡献业绩弹性

事件:公司发布2016年年报,全年实现营业收入27.63亿元(+10.30%),归母净利润1.59亿元(+53.38%),扣非净利润1.30亿元(+35.93%),并拟每10股派发现金红利1.5元;2017年一季度实现营业收入8.48亿元(+43.90%),归母净利润3453万元(+7.81%),扣非净利润3348万元(+11.41%)。公司预计2017年上半年归母净利润0.75~1.08亿元,同比变化-10%~+30%。

    饲料销量稳定增长,产品结构和客户结构优化。公司全年饲料销量73.18万吨,同比增长34%,同时产品价格进一步优化,教保料、种猪料比例分别达到20%和24%,通过销售管理体系升级改造,对部分客户推出定制化产品,并凭借早年在教槽料细分领域的良好口碑和品牌,公司的直销比例达到65%。在下半年公司侧重抢占市场份额,主动让利,特别是在竞争激烈和客户群体变化较快的东北市场,导致饲料毛利率下滑2.4个百分点至11.81%。

    收购加速,养殖投资贡献利润大。继2015年增资新大牧业后,公司今年再添两块重要种猪资产,一是产业投资基金完成对福建一春(全年销量8万头,其中种猪1万头)60%的股权的收购及增资赣州东进20%的股权,二是完成对武汉天种(全年销量约25万头,其中种猪9万头)累计80%股权的收购。全年来看养殖板块贡献净利润8905万元(含投资收益)。依托天种和一春在养猪市场的优势,公司已经启动南北生猪生态养殖项目的建设,通过“公司+基地+合作社”模式,在福建、黑龙江、湖北三地打造局部规模,预计2017年出栏总量按权益计算达到40万头。此外,公司的动保兽药板块通过与饲料、养殖资源的整合与共享,贡献利润约900万元,此前收购的盈华讯方,扣除非经常性损益后的净利润4,919.38万元,业绩承诺达成率98.39%。

    一季度饲料销量保持稳定增长,费用增加挤压利润。草根调研显示,公司一季度饲料销量稳步上升,同比增长约15-20%,产品结构进一步优化,毛利水平逐步恢复。天种、一春的生猪出栏量合计约12.84万头,按权益考虑较去年同期增加。由于将天种、一春纳入合并报表,收购造成的合并对价摊销对利润造成较大影响,管理费用和财务费用也大幅增长,挤压了净利润空间。若不考虑合并对价摊销影响,净利润增长约为40-45%。

    公司的产业链布局已经初步成型,从种猪、育肥到配套的动保,公司以饲料为主业,积极推进产业协同效应和资源整合,我们继续看好公司长远的规模化养猪企业综合服务平台战略,预计2017年饲料稳定提升至90-100万吨,生猪出栏量增加至40-45万头,公司在饲料板块中市值较小,业绩弹性大,预计2017-18年净利润分别为2.2亿、3.0亿,维持“增持”评级。

    风险因素:原料价格波动不能有效传导的风险;养猪战略进展低于预期;因对外投资活动而产生的商誉减值。