晨光文具:业绩略低于预期,2017蓄力之年

公司发布一季报,2017年1季度实现营收14.1亿元,同比增长24.66%;净利润1.66亿元,同比增长13.84%。

    支撑评级的要点

    渠道升级保证文具零售稳健增长。公司零售渠道已经达到了7.2万家终端,开店的速度已经放缓,但一方面通过全国推广流程优化方法,提升了原有校边店和办公店的单店质量,我们估计平均单店增长接近10%,另一方面新开店主要体现在二代加盟店和办公店,开店数量保持低速增长,我们认为17年传统文具零售业务仍然能够稳定地贡献15%的收入增速。

    新业务一季度开局良好。公司新业务晨光生活馆和科力普17年都迎来关键一年,生活馆面临向工业化零售模式-九木杂物社的探索,原来的新华书店模式的精品文具生活馆则全面提升经营质量;科力普从5亿规模向10亿规模进行跨越,是晨光品牌在办公直销领域打品牌的关键之年,通过聚焦5大核心客户(政府、央企、500强、金融、中间市场),开拓新的重点城市,随着新客户的进入、物流配送的完善和模式成熟,此块业务有望快速成长。我们估计两项新业务贡献了10%左右的收入增速,2017年开局良好。

    毛利率保持稳定,费用投入影响净利率。1季度毛利率为26.8%,相对去年同期(27.1%)基本保持稳定,公司的主要产品书写工具和学生文具的平均售价和毛利率在过去三年里都保持稳定提升,体现了公司产品研发能力和渠道掌控力。销售费用同比增加了0.94个百分点至8.12%,主要因为新业务拓展需要的投入,包括薪资福利、运输费用、宣传费等的增加。

    17年蓄力之年,稳健是主基调。公司的传统各级渠道面临优化升级,晨光生活馆模式处于探索阶段,科力普17年蓄势待发。另外今年是董事会换届之年,之前部分高管的离职预示高管团队面临更替。因此,整体对于公司而言仍是蓄力之年,稳健增长是主基调。

    评级面临的主要风险

    文具行业增速回落。

    新业务拓展不达预期。

    估值

    公司文具主业长期受益于消费升级,生活馆和科力普拓展迅速,工业化零售新模式“杂物社”值得关注。我们预计2017-2019年每股收益分别是0.65、0.78、0.96元,按照35倍17年市盈率,维持22.75元目标价和买入评级不变。