泸州老窖2016年年报点评:公司改革迎来收获期,中高端白酒最具弹性标的

业绩维持强劲增长趋势,中高端产品占比持续提升2016年,公司实现营收83.04亿,同比增长20.34%。分产品来看,高档酒(国窖1573)实现营收29.20亿,同比增长89.39%,我们预计报表销量约3400吨,终端实际销量约5000吨;中档酒(特曲、窖龄)实现营收27.91亿,同比增长72.35%。其中上/下半年分别增长17.80%/166.12%,环比加速改善迹象显著;低档酒(头曲、二曲)实现营收23.62亿元,同比减少30.72%。低档酒目前仍在调整过程中,但是下滑速度和在营收中占比进一步降低。由于公司中高端产品占比持续提升,2016年公司销售毛利率为62.43%,同比提升了13.03 pct。我们认为,2017年公司中高档白酒增速仍然会高于低档酒,因此毛利率水平仍有望继续提升。

    分地区来看,公司对新兴和空白市场的开拓取得了较大成效,2016年,公司在华北和华中地区分别实现营收13.75亿和9.75亿,同比增长39.28%和19.52%;传统优势市场西南地区实现营收39.85亿,同比增长14.25%,继续保持稳健增长。

    2017年销售费用计划趋于平稳,有望进一步提升净利率2016年,公司加快了市场招商速度,加大了广告宣传和市场促销力度。导致公司销售费用高达15.39亿元,同比增长76.14%,从而拉低了净利润增速。但是,2016年公司销售费用计划额为17.44亿,完成比例仅为88.25%,说明公司在销售费用实际使用中没有失控。2017年,公司销售费用计划额19.28亿。我们假设公司完成率100%,则销售费用同比增长25.28%,从而有望进一步提升净利率水平。根据公司年报中披露,2017年,公司计划实现归母净利润25.29亿元,同比增长31.17%。

    盈利预测和投资评级:维持公司“买入”评级我们预测2017/18/19年EPS分别为1.80/2.30/2.81元(暂未考虑增发对公司业绩及股本的影响),对应2016/17/18 年PE 为25.33/19.88/16.28倍,维持公司“买入”评级。

    风险提示:1)费用控制不达预期;2)公司增发实施的不确定性;2)市场拓展不达预期。