恒顺醋业2016年报点评:主业稳健,分享行业增长

事件:公司公布2016年年报,全年实现营业收入14.47亿元,同比增长10.87%,实现归属于母公司股东的净利润1.70亿元,同比下滑28.89%;EPS0.28元。分配预案为每10股派发现金股利0.85元(含税)。

    投资要点

    主业稳健增长。公司营业收入14.47亿元,同比增长10.87%,增速较上年同期提升2.77个百分点。其中,主业酱醋调味品实现收入13亿元,同比增长14.2%。细分来看,醋类产品同比增长12%,其中香醋主力产品销售4.35亿元,约占年销售额的33%,高端香醋产品销售1.71亿元,约占年销售额的14.3%;白醋类产品销售1.03亿元,同比增长8%,约占年销售额的8%;料酒类产品销售1.37亿元,同比增长17%,约占年销售额的11%;酱类和酱油均增长13%。

    扣非归母净利润大幅提升。公司综合毛利率41.25%,酱醋调味品毛利率42.55%,同比分别提升2.44和1.38个pct.。毛利率的提升主要来自于产品结构提升以及产品提价,公司去年下半年对主导产品平均提价9%左右。期间费用率较上年下降0.08个pct.,其中销售费用率提升0.53个pct.至15.3%,管理费用率下降0.07个pct.至10.73%。由于2015年转让百盛商城股权,公司2016年投资收益同比下降100.61%。扣除非经常性损益后归属于母股东的净利润达到1.57亿元,同比增长38.17%。经营活动产生的现金流量净额为3.14亿元,同比增11.32%。

    受益于行业增速提升。2015年底开始餐饮开始复苏,到2017年初,连续2年表现较好,调味品作为餐饮的后周期品种,行业增速也有所加速,2016年调味品增速达到10.3%,保持两位数增长。随着餐饮进一步大众化以及消费升级带来的提价,行业增速有望加速。从量上看,餐饮量的增长带动行业,另外低盐产品替代高盐产品也能带来量的增长。从价格看,调味品目前吨产品价格只有海外的30%,相对于牛奶,休闲食品等已经接轨的品种,有很大提升空间。事实上行业性的提价已经开始。2016年龙头公司的增速都在两位数以上。经过两年多时间的调整,调味品行业将再次迎来量价齐升和集中度提高的共振趋势。对于食醋子行业来说,一方面醋产品价格持续提高,品牌化程度加强,相对于酱油有后来居上的趋势,事实上海外醋产品价格高于酱油,另外一方面随着消费意识的增强,醋的量增速也快于酱油,中高端醋产品的空间已经凸显。从行业格局看,目前仍然没有能够全面全国化的品牌,镇江香醋口味好,更容易升级,有可能实现突破。公司是目前中国最大的制醋企业,拥有覆盖各地区的经销网点60万个,其主导产品食醋连续20年销量全国领先。随着产品结构升级和行业集中度提升,公司有望率先受益。

    2017年业绩增速目标20%。公司“十三五”的规划目标包括主营调味品业务规模力争实现翻番,主营酱醋调味品销售力争超20亿;经营业绩力争实现翻番,主营调味品实现利税力争超4.5亿。2017年是“十三五”规划实施的第二年,也是公司加快推进转型升级的攻坚之年,公司计划一方面着力提升产品市场占有率,力争主营酱醋调味品业务销售增长超15%,高于行业增长平均水平,另一方面着力提升企业经济效益和运行质量,调味品净利润增长力争超过20%。

    盈利预测与投资评级:预计公司2017-2019年营业收入分别为16.5/18.84/21.57亿元,归母净利润分别为2.19/2.56/3.06亿元,EPS分别为0.35/0.43/0.51亿元。看好公司所在行业的增速回升以及公司龙头地位,给予公司30-32XPE,6-12个月合理价格区间12.9-13.76元,给予对公司“推荐”评级。

    主要风险提示:食品安全风险;原材料价格波动风险;