恒顺醋业:提价和产品结构升级推动盈利能力提升

提价因素显现,盈利能力提升

    提价拉动下半年收入增长加速。公司2016年营业收入14.47亿元,同比增长10.87%,Q1-Q4收入同增7.9%/6.2%/16.69%/12.73%,其中公司酱醋调味品全年收入13 亿元,同比增长14.2%,下半年增速加快除了公司三季度有1000多万房地产收入外,主要由于公司四季度执行40%主力产品提价9%,预计四季度销量受到提价影响略有放缓,但叠加提价影响收入增速仍保持提高。分品类来看,公司全年实现醋类产品增长12%、白醋品类增长8%、酱类和酱油均增长13%、料酒类产品增长17%。

    公司提价和产品结构升级推动毛利率不断提高,拉动公司扣非后净利润高增长。归母净利润1.7亿元,其中扣非净利润1.59亿元较去年同期增长40.46%。Q1-Q4单季度扣非净利润增长74.3%/1%/29%/68%。扣非净利润高增长主要源于公司提价和产品结构升级拉动毛利率提高,公司酱醋调味品毛利率42.55%,同比增加1.38个百分点。三项费用率稳中有降,销售费用率提高0.53个PCT,主要由于广告费和促销费大幅增长33%和65%。管理费用率稳中有降,财务费用率由于银行贷款减少下降0.54个PCT。

    提价和产品结构升级将继续提高17年净利率

    公司2017实现收入增长目标超15%仍有一定压力。由于公司2016年19个单品占比40%左右提价9%,主要在16Q4执行,我们预计17年上半年受到提价影响销量将继续略有放缓,全年实现目标仍有一定压力。但是公司去年5万吨料酒已经投产,我们认为未来料酒将继续保持接近20%快速增长。同时公司10万吨高端醋项目将于2017年下半年投产(公司目前产能30万吨),2017年下半年开始公司高端产品增速将提高。

    公司2017实现利润增长目标超20%较为容易,净利率将继续提高。10万吨高端醋项目投产将持续优化公司产品结构和提高毛利率,同时原材料上涨对醋影响预计低于酱油,提价叠加公司产品结构升级预计将提高公司毛利率1-2个pct左右,我们预计公司17年可实现30%左右利润增长。 我们认为目前公司处于业务开拓期和产能投放期,销售费用率和管理费用率有所提高实属正常,目前管理层已经持股,利益与上市公司一致,长期来看期间费用率有较大下降空间,公司盈利能力有望进一步提高。

    *投资建议:我们认为管理层持股长期将激发公司发展潜力,预计17-19年公司将继续加大市场投入优化产品结构,保障收入稳定增长,同时逐步提高毛利率,预计17-19年收入16.5/18.75/21.17亿元,增速14%/13.66%/12.9%,17-19年净利润为2.21/2.63/3.06亿元,增速30%/19%/16%,EPS为0.37/0.44/0.51元,目前股价对应PE30/25/21,给予买入评级。

    *风险提示:销量放缓超出预期;业绩增速低于预期;食品安全事件;国企改革低于预期。