片仔癀:品牌中药的稀缺品、奢侈品,价量齐升

投资要点:

    核心逻辑。显著的价量齐升:1)提价。天然麝香、牛黄等为稀缺性中药材,且其价格逐步上升;相对于其它品牌中药阿胶等提价幅度小;片仔癀为全国唯一、竞争格局好,估计十三五内终端价翻倍概率大;2)放量。采用轻资产体验店等模式使其产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国;3)2016年年报中原材料约7.4亿,天然麝香储备充足,公司长期发展无忧。

    专注于肝病领域的品牌中药、消费升级拓展保肝领域,疗效确切+消费升级推动其销售持续增长。我国为肝病大国,以具有传染性的病毒性肝炎乙肝为主。但近年来随着人们生活水平提高,脂肪肝和酒精肝的发病人数快速增长,且发病年龄呈现年轻化的趋势。随着消费水平升级,患者和携带者对护肝药品和保健品的需求增加,估计整个肝病药物市场空间可能在3000亿以上。在城镇及农村居民人均纯收入都呈快速增长趋势,2015年分别为3.2万(+8%)和1.1万(+9%),消费升级趋势明显。

    稀缺品、奢侈品等稀缺产品属性,估计片仔癀终端价十三五内可能翻倍。麝为我国一级保护动物,国家天然麝香严格控制。目前全国天然麝香产量约500Kg/年(包括人工养殖麝香产量约150Kg/年),行业需求量在1000Kg以上/年,且林业总局在2016年又批准了4家公司7个品种可以使用天然麝香,故当前天然麝香需求竞争格局加剧。2016年公司商品库存增加约134%,原材料库存上升约5.3%,且预计公司2016年片仔癀系列销量增长超过10%。可见公司当前天然麝香等原材料储备丰富,能支撑其长期成长。但由于天然麝香行业供需关系紧张,故判断片仔癀系列产品由于原材料导致终端价上涨预期强烈。

    轻资产体验店等模式使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国。

    管理层战略清晰、由原来坐商制变革为主动营销。a、强化建设片仔癀体验店(当前80+个、目标建近300个)建设,将大幅提升自营占收入比例至20%-30%,预计将促进产品销量稳定增长;b、加强对于销售人员的激励,对经销商政策更加宽松,以促进产品销售。此外公司积极发展日化衍生品业务,在日化方面牵手上海家化,加大牙膏推广力度;与银之杰合作(高端客户)、发展电商销售平台等都将补充公司销售能力。

    盈利预测与投资建议。预测公司2017-2019年净利润复合增速为32%。西南医药观点:公司变化大,价量齐升。2017年-2019年其价量齐升将充分体现,业绩增速加快;新管理层重视体验店终端建设,片仔癀逐步走向全国;稀缺产品属性,决定提价空间。综合考虑给其目标股价73元/股,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格波动风险、大健康布局低于预期风险、产品提价对业绩的影响或低于预期。