永辉超市:扩张红利和改革红利释放,永辉进入新的发展阶段

核心观点:

    1Q17扣非净利润大增50.6%,毛利率、净利率均创历史新高

    公司1Q17实现收入152.6亿元,同比增长13.76%;归属母公司净利润7.44亿元或EPS=0.08元,同比增长57.6%,扣非净利润7.28亿元,同比增长50.6%,超市场预期(此前已披露业绩快报)。1Q17净利率提升1.35pp至4.87%,创历史新高,其中毛利率提升0.45pp至20.93%(亦创历史新高),费用率下降0.91pp至14.89%(销售+管理费用率下降0.86pp,财务费用下降0.05pp)。过去几年持续扩张的新区陆续进入利润释放期,老区网点加密培育期缩短,盈利能力提升,公司发展进入新阶段。

    次成熟区茁壮成长,华东大区势头强劲

    从区域上来看,福建和华西大区毛利率均在18%以上(华西大区作为第一大区,仍然有14%增长);安徽、北京、河南等次成熟区,毛利率均呈现上升趋势,且收入保持快速增长(其中安徽、河南保持20%增速,北京13%);合伙人制度、业态创新在第二集群取得巨大成功,华东大区也因此表现亮眼(1Q17收入增长31%,毛利率提升0.46pp);东北大区仍处于培育阶段。1Q17新开门店33家,基本都在原有区域加密。

    改革红利释放,业态创新不止,维持买入评级

    2016年公司收入增长16.8%,员工数下降6%,可见合伙人制度带来的人销提升。这一制度在去年底全国范围推广,改革红利快速释放。新店平均单店面积缩小,生鲜食品占比未来有望提升,超级物种店和会员店加快布局(1Q17的33家门店中,超级1家,会员9家;新签约38家门店中,超级7家,会员店10家)。我们预计公司17-19年收入复合增速16%,17-19年EPS分别为0.175、0.225和0.283元,复合增速30%,净利率从16年的2.5%提升至19年的3.5%,维持“买入”评级!

    风险提示:电商分流冲击;新业态培育不达预期;同店增速放缓。