爱尔眼科:海外战略迈向欧洲,国际智慧支持中国眼科事业发展

要约收购西班牙眼科上市公司59.35%股权,财务及管理风险完全可控

    公司公告要约收购西班牙眼科上市公司Clínica Baviera, S.A. 59.353%股权,3位标的公司创始人及核心高管持有的剩余10%股权不接受本次要约,在本次要约完成三年后待管理团队稳定后按约定条件转让给爱尔眼科国际公司,预计后续收购股权总比例在90%左右,仍保留其上市公司地位。本次要约对价约为11.11 亿人民币(1.52 亿欧元),每股价格10.35 欧元。本次收购预计今年9-10 月完成交割。该计划收购事宜达成的主要原因是标的股东中的PE 机构有退出兑现的诉求,同时也是相互之间的高度认可及团队融合不存在障碍。收购后原有管理团队仍然继续保留,后续也会根据业绩承诺完成情况给予一定的提成激励。本次收购通过法国巴黎银行实现全额融资,利率在2.8%左右,主要通过标的公司的现金流进行偿还。其他相关费用如中介费会计入今年的期间费用,但并不会对利润造成影响。对于商誉部分,公司对项目的估值合理性进行了充分调研,审慎评估了未来现金流情况,对不同情况甚至极端情况进行了敏感性测试,计提减值的概率很小。

    国内外眼科布局形成共振,借助国际智慧发展中国市场

    2016 年标的公司的收入为9157 万欧元,净利795 万欧元,与前期相比利润出现较大波动,原因是欧洲金融危机后西班牙和德国复苏较快消费能力提升,上述两国是标的公司的主要市场之一因而受益,同时营销模式发生变化加强了线上营销,因此收入增长稳定而利润呈非线性增长。预计2017年标的公司实现收入1 亿欧元、净利润1000 万欧元,后续在成本方面的协同也会促进其业绩增长,同时也能增厚爱尔集团整体的业绩水平。除了财务价值,在技术方面,欧洲的眼科技术在全球领先,新技引进国内有助于支持国内高端业务的发展,同时在商业模式方面也具有相互借鉴和促进作用。毋庸置疑的是公司品牌影响力持续扩大,通过全球化战略已在国际形成良好的知名度,在香港、美国并购了多家眼科和视光机构,在技术、人才、管理团队方面形成共振效应,已成为全球最大的眼科集团,未来5 年可以借助国际智慧发展国内的眼科市场。

    估值评级

    公司是国内专科医疗服务为数不多的优质白马之一,是全球眼科龙头企业,在全国27 个省设立了160 多家专业眼科连锁医院(体内78 家,体外80余家)。目前公司的五大战略是:不断下沉的眼科连锁网络(今年覆盖200个地级市,2020 年覆盖1000 个县)、线上+线下的眼健康管理体系、国际化战略、眼科科技创新和医疗金融生态。我们预计公司17-19 年EPS 分别为0.72、0.95 和1.25 元,对应PE 分别为44、34 和26 倍,未来几年公司净利仍能保持至少30%的增速,未来十二个月给予50 倍PE(PEG=1.67),对应目标价36.00 元,维持“增持”评级。

    风险提示:行业负面事件影响,海外收购事项进度低于预期。