三友化工:四大核心产品仍处于景气上行周期,业绩持续高增长

事件:公司公布2016年报,16年实现营业收入157.57亿元,同比增长15.06%;净利润7.63亿元,同比增长84.89%;EPS为0.41元;加权平均净资产收益率为11.47%,提升了4.85个百分点,公司业绩符合预期。公司还公告了2016年利润分配预案为每10股派现金红利1.25元。

    点评:粘胶短纤、纯碱和烧碱价格和毛利率提升是16年业绩增长的主要动力。三种主营产品合计贡献了85%的毛利润,从销量来看,三种产品销量和去年同期相比几乎持平(粘胶短纤52.6万吨,同比增加1.4%;纯碱289万吨,同比下降0.6%;烧碱51.2万吨,同比增长2.6%),但同期三种产品价格出现大幅上涨,毛利率也随之增加。

    粘胶短纤毛利率19.2%,提升了3.7个百分点;纯碱毛利率35.35%,提升了7.83个百分点;烧碱毛利率52.8%,提升了9.3个百分点。粘胶短纤行业供需紧平衡,仍处于景气上行周期。粘胶行业周期4-5年,在经历2011-2014年周期价格下滑后,近两年受产能增速放缓、需求逐步增长影响,市场重回上行通道,价格重心稳步上行,尤其进入16年以来价格中枢不断上移(由年初1.2万元/吨涨到年底1.7万元/吨)。考虑到未来几年环保监管严格、新增产能极少、行业整合加剧、棉价上行支撑、需求增速平稳、开工维持9成、库存仍然较低等因素,17年行业景气仍将处于上行周期,价格中枢有望不断上移。目前公司产能50万吨,粘胶价格每上涨1000元/吨,增厚EPS约0.193元。此外,公司于18年Q1投产20万吨差别化粘胶短纤项目,届时将充分享受量价齐升带来的盈利高增长。

    春节后纯碱受下游企业开工低、联合压价等影响,价格出现大幅下滑,但难改供需紧平衡的大格局,总体上我们认为17年行情将好于16年。纯碱行业周期3-4年,2012-2015年为市场下滑周期,2016年进入上行周期,16年均价1430元/吨,17年Q1均价2000元/吨,近期价格回调,但考虑到新增产能最早于18年Q1投放,下游需求也持续复苏,且目前市场价已接近化学法生产成本,预计近期纯碱价格有望反弹,总的来看,17年价格中枢将高于16年。目前公司产能340万吨,产能全国最大,弹性最大。

    有机硅行业底部回升,17年有望实现量价齐升。有机硅行业周期5年,2011-2015年产能过剩导致景气下行,2016年进入上行周期,由16年7月价格1.22万元/吨涨到目前2.20万元/吨。公司15年有机硅产能逆势扩张,目前产能20万吨,市占率10%,17年有望实现量价齐升。

    维持“买入”评级:粘胶短纤和纯碱行业2017年几乎没有新增产能,在供给端产能萎缩和下游需求向好双重作用下,未来几年行业景气仍将处于上行周期。有机硅行业底部回升价格不断上移,公司作为粘胶短纤和纯碱等行业龙头企业盈利能力将大幅提升,所以我们看好公司的未来发展,根据公开信息,我们测算2017-2019年公司每股收益分别为0.77元、1.02元和1.16元,目前股价对应的PE仅12、9、8倍,具有很强的安全边际,维持“买入”投资评级。