南都电源点评报告:加码铅回收增厚利润,储能业绩将逐步兑现

收购华铂科技49%股权:公司发布公告,拟以19.6亿元对价收购华铂科技49%的股权,其中现金支付4.9亿元,发行股份支付14.7亿元,发行价17.93元/股。华铂科技承诺17-19年净利润不低于4、5.5、7亿元。同时公司拟募集配套资金5亿元。

    加大铅回收布局形成产业闭环,低估值高承诺将显著增厚业绩:根据16年12月工信部印发的《再生铅行业规范条件》,项目规模门槛、环保标准、装备技术、能耗标准及综合利用能力等方面都提出了更高的要求,将引导产业集中度进一步提升。华铂科技具备成熟的铅回收及处理能力,目前具备废旧铅酸电池处理能力42.9万吨,再生铅产能30万吨;在建废旧铅酸电池处理能力60万吨,再生铅产能约46万吨。公司15年曾收购华铂科技51%的股权,此次收购剩余49%的股权实现完全控股,将进一步加大布局。此外本次收购对价19.6亿元,而华铂科技17-19年的业绩承诺4、5.5、7亿元,测算收购估值仅对应17-19年的10倍、7倍、6倍,估值相对较低。按49%股权测算,将至少显著增厚公司的业绩1.96、2.70、3.43亿元。

    2016年业绩增长62%,符合预期:公司发布2016年年报,报告期内公司实现营业收入71.41亿元,同比增长38.58%;实现归属母公司净利润3.29亿元,同比增长62%。对应EPS为0.42元。4季度公司实现营业收入22.19亿元,同比增长32.10%,环比增长12.30%;实现归属母公司净利润0.83亿元,同比增长32.53%,环比下降10.22%。4季度EPS为0.11元。n再生铅贡献业绩增长,动力电池略低于预期:报告期内,1)受益于铅价上涨,华铂科技再生铅销量25.5万吨,实现收入32.98亿元,净利润3.789亿元,较业绩承诺高出64.73%,贡献公司业绩1.93亿元,超预期,带动公司业绩增长。2)锂电池业务受政策调整影响,业绩略低于预期,全年实现收入2.22亿元,同比增长80.68%。预计贡献净利润0.2-0.25亿元。公司也在新能源汽车产业链进行了持续的资源整合,参股了汽车底盘公司孔辉汽车和动力集成厂商智行鸿远。自行车电池业务收入13.03亿元,同比下降12.39%,亏损0.38亿元。3)后备电源稳定发展,收入26.78亿元,同比增长15.30%,预计贡献净利润1-1.5亿元。盈利能力方面,后备电源、动力电源、铅回收等业务毛利率均有提升,整体毛利率17.63%,同比提升2.54个百分点;净利率4.61%,同比提升0.67个百分点,盈利能力增强。

    期间费用率下降,存货大幅降低、预收款增加,现金流充裕:公司2016年期间费用同比增长24%至7.34亿元,期间费用率下降1.17个百分点至10.28%。其中,销售、管理、财务费用率分别下降0.39、0.46、0.31个百分点至5.17%、4.02%、1.09%。同期经营活动净现金流量0.05亿元,同比下降88.60%。期末应收账款22.67亿元,较期初增加了4.84亿元。存货21.02亿元,较期初上升了9.02亿元。2016年底预收款项0.60亿元,同比增长87%。

    储能商业化发展加速,龙头地位凸显:报告期内,公司“投资+运营”商用储能系统业务迅速发展和落地,累计完成签约容量近1000MWh,其中在建项目容量150MWh,待建项目容量150MWh,投运项目容量近30MWh,公司在该领域已实现全球领先。成立南都能源互联网运营公司,与建行成立储能电站基金,积极进行运营平台与投资架构设计。报告期内公司与无锡星洲科苑签署了160MWh电力储能电站项目,为目前国内规模最大的商用储能电站项目。报告期内,公司中能硅业12MWh、湖北荆玻9MWh、镇江天工国际一起8MWh等电站项目已经建成并投运,预计2017年将迎来大规模商用储能电站的集中运行,并为公司带来稳定的盈利。电池产能方面,武汉南都年产1000万kVAh新能源电池(铅炭电池)建设一起项目正在加速实施投产,该产能将大多用于储能领域,为公司储能业务大发展奠定了基础。

    投资建议:不考虑本次收购及增发,预计公司2017-2019年的归属母公司净利润分别为5.61、7.62、9.29亿元,对应EPS分别为0.71元、0.97元和1.18元,增速为70.5%、35.8%、21.9%。考虑本次收购及增发,预计公司17-19年的归属母公司净利润分别为7.57、10.32、12.72亿元,对应EPS为0.85、1.16、1.42元,增速分别为129.97%、36.32%、23.21%。给予公司2017年收购及增发完成前40倍PE(对应收购及交易完成后的33.68倍PE),对应目标价为28.5元,维持买入评级。

    风险提示:布局存在试错风险,推进或不达预期。