恒源煤电:成本控制显著,计提减值抵消业绩,关注国改预期

全年微利,因Q4 计提资产减值损失7.2 亿元

    2016 年公司归母净利润仅为3529 万元,全年微利,其中各季度归母净利分别480、5199、6018、-8169 万元,扣非归母净利分别为-2018、5206、6024、-10017 万元。Q1-Q3 各季业绩逐渐好转,而Q4 业绩大幅亏损,主要是由于公司在Q4 计提了7.2 亿元的资产减值损失,影响归母净利润亦为7.2 亿元,其中刘桥一矿(140万吨,2017 年底前关闭)和卧龙湖矿(90 万吨,2018 年底前关闭)计提固定资产减值损失6.16 亿元、卧龙湖矿计提无形资产减值损失1.13 亿元。

    276 天限产&需求拉动,煤炭售价逐季大幅上涨

    2016 年公司原煤产量1276 万吨,同比下降10.75%,商品煤产量1051 万吨,同比上涨3.66%,商品煤销量1047 万吨,同比上涨4.31%,受276 天限产影响原煤产量大幅下降,但公司加大洗出率和消耗库存,商品煤产量和销量均实现了小幅上涨。2016 年煤炭价格出现大幅上涨,同比来看,2016 年公司煤炭平均售价378元/吨,同比上涨13.7%;环比来看,各季度煤炭售价逐季大幅上涨,Q1-Q4 平均售价分别为296、307、343、562 元/吨,尤其是Q4 涨价更为明显,Q4 相对于Q1 涨幅达到90%。

    销售成本管控出色,煤炭盈利能力大幅改善

    公司销售成本管控出色,同比来看,2016 年吨煤平均销售成本253 元/吨,同比下降35.7%;环比来看,随着煤炭价格的大幅上涨,各季度的销售成本基本保持稳定,Q1-Q4 平均销售成本分别为266、251、259、266 元/吨,主要是由于在煤炭板块积极实施了减员分流、修旧利废、压缩开支等降本举措。吨煤盈利大幅改善,同比来看,2016 年自产煤吨煤毛利125 元/吨,同比由负转正,去年同期为-61 元/吨;环比来看,各季度吨煤毛利逐步上涨,Q1-Q4 吨煤毛利分别为30、57、84、296 元,Q4 盈利能力明显增强。

    期间费用下降明显,有助于公司提升业绩

    公司大幅压低期间费用,2016 年期间费用合计6.3 亿元,同比下降28.7%,其中管理费用3.63 亿元,同比下降42.8%,销售费用0.69 亿元,同比下降6.73%,财务费用1.97 亿元,同比上涨14%,前两项下降主要是由于公司加强内部管理并控制相应成本费用支出,第三项主要是借款增加导致的利息支出增加。2017 年公司计划控制期间费用在7.6 元以内,明显低于往年的9 亿水平。

    关注安徽省国企改革和公司资产注入预期

    2016 年安徽省出台《关于深化国资国企改革的实施意见》,明确提出要通过整体上市、引入战投和员工持股等路径,使国企改革提速,并规划未来五年安徽国资的资产证券化率从目前的40%提高到60%。公司是皖北煤电集团旗下的唯一上市平台,资产证券化率仅为25%。在最新年报中的股东承诺事项中有说明,皖北煤电集团拥有的煤炭资产会在合适条件下注入到上市公司。

    盈利预测:2017-2019 年EPS 为0.60、0.69、0.76 元

    我们预计未来随着供给侧改革的推进、对煤炭价格的走势判断以及国企改革的推进,公司未来业绩将得到进一步的改善,预测2017-2019 年EPS 分别为0.60、0.69、0.76 元,调高对公司的评级为“增持”,当前股价8.84 元,对应2017-2019 年PE 分别为15X/13X/12X,给予2017 年18 倍PE,目标价格10.85 元。